Структурний провал американського капіталізму: чому капітал більше не інвестує, а лише любить позичати?

Оригінальна назва: «Структурні наслідки для зростання»

Автор: arndxt, крипто KOL

Переклад: Люк, Mars Finance

Ринок не буде самостійно коригуватися. Уряд знову стає частиною виробничої функції.

Кінець не є крахом, а контрольованим занепадом — фінансова система, яка виживає завдяки рефлексивній ліквідності та політичним каркасам, а не продуктивним реінвестиціям.

Американська економіка входить в еру «керованого капіталізму»: акціонерний капітал відступає, борг займає домінуючу позицію, політика є новим двигуном зростання, а фінанси стали самою економікою.

Іменний ріст може бути створений, але справжня продуктивність вимагає відновлення зв'язку між капіталом, робочою силою та інноваціями. Без цього система зберігається, але більше не приносить складних відсотків (compounds).

1. Структурна трансформація капітального формування

Ринок акцій колись був основним двигуном американського капіталізму, але сьогодні він систематично відмовляє, не здатний надати доступний капітал для широкого кола американських компаній. В результаті капітал масово переміщується до приватного кредитування, яке тепер стало фактичним розподільником капіталу на ринку середнього сегмента та в капіталомістких галузях.

Публічні випуски акцій (Public equity issuance) все ще перебувають на найнижчому рівні за десятиліття, тоді як обсяг активів під управлінням приватного боргу (AUM) перевищив 1,7 трильйона доларів, що є дзеркалом пізнього циклу фінансування. Компанії все більше схиляються до боргу, а не до акцій, не тому, що вони мають кращий кредитний рейтинг, а тому, що структура публічного ринку вже зламана: низька ліквідність, концентрація пасивних інвестицій і покарання за оцінки важких активів (asset-heavy models) роблять вихід на біржу економічно недоцільним.

Це створює спотворене коло стимулів: ніхто не хоче балансу активів і зобов'язань. Легкі активи та бізнес-моделі, що отримують прибуток з ренти, домінують у рамках оцінки, тоді як капіталомісткі інновації потребують фінансування через акції. Тим часом, приватний кредит вже прийняв модель «захоплення активів»: кредитори в будь-якому випадку виграють — або отримують високі процентні ставки, коли проект успішний, або захоплюють матеріальні активи, коли проект стикається з труднощами.

2. Ера фінансів

Ця тенденція є кульмінацією сорокарічного експерименту з «гіперфінансуванням» (hyper-financialization). Оскільки процентні ставки структурно довгостроково нижчі за темпи зростання, інвестори не переслідують прибуток через продуктивні інвестиції, а через зростання вартості фінансових активів та розширення кредитного плеча.

Основні наслідки:

Сім'ї використовують постійно зростаючу вартість активів, щоб компенсувати стагнацію зростання зарплат.

Компанія надає перевагу акціонерам, передає виробництво на аутсорсинг і прагне до фінансового інжинірингу.

Зростання економіки відокремлено від продуктивності, покладаючись на інфляцію активів для підтримки попиту.

Ця динаміка «боргу без продуктивного використання» (debt without productive use) вже виснажила національну промислову базу та створила економіку, оптимізовану для прибутку капіталу (returns on capital), а не для прибутку праці (returns to labor).

3. Витіснюючий ефект та рефлексивність кредиту

Фінансова система в епоху після пандемії загострила цю проблему. Рекордні випуски суверенних боргів «виштовхнули» (crowded out) приватних позичальників з публічного кредитного ринку, перенаправивши капітал у структури приватного кредитування.

Приватні кредитні фонди зараз встановлюють ціни на кредити на основі штучно стиснутого публічного спреду, що створює рефлексивний зворотний зв'язок:

Зниження публічного випуску → уповноважені покупці (Mandated buyers) переслідують обмежене постачання з високою прибутковістю → звуження спреду → переоцінка приватного кредиту (нижча) → більше випусків переходить до приватних інвестицій → посилення циклу.

Водночас, неявні гарантії Федеральної резервної системи США з 2020 року на корпоративний кредит спотворили інформаційну цінність самого спреду. Ризик дефолту більше не оцінюється ринком, а керується політикою.

4. Проблема пасивних інвестицій

Зростання пасивних інвестицій ще більше порушило процес виявлення цін. Потоки капіталу, що базуються на індексах, домінують у обсязі угод з акціями, концентруючи власність у руках кількох трильйонних керуючих, чия мотивація є однорідною і обмежена бенчмарками.

Результат:

Малі та середні за ринковою капіталізацією публічні компанії страждають від структурного виснаження ліквідності.

Покриття дослідження акцій вже зруйновано.

Ринок IPO вже скоротився, його замінили пізні раунди приватного інвестування (раунди F, G тощо), у яких публічні інвестори не можуть брати участь.

Широта та динаміка ринку були замінені олігопольною монополією та алгоритмічною ліквідністю, що створює кластери волатильності під час зворотного руху капіталу.

5. Стиснення інновацій

Фінансова однорідність також відображається у реальному секторі економіки. Здоровій капіталістичній системі потрібні гетерогенні механізми стимулювання — підприємці, кредитори та інвестори переслідують різні цілі та часові рамки. Однак сучасна ринкова структура стискає ризикованість до одного виміру: максимізація прибутку за умов ризику.

В історії інновації процвітали в місцях, де зливалися різноманітні галузі та капітальні структури. Сьогодні ця екосистема руйнується, «кожен позичає, ніхто не інвестує», що зменшує «неочікувані інновації» (serendipitous innovation) та довгострокове зростання продуктивності.

6. Необхідність нової промислової політики

З огляду на те, що ця структура підриває органічний потенціал зростання, держава знову стає основним економічним учасником. Від Закону про чіпи (CHIPS Act) до зелених субсидій, фінансова промислова політика використовується для компенсації невдачі формування приватного капіталу.

Це означає часткову інверсію моделі США і Китаю: США тепер використовують цілеспрямовані партнерства між державним і приватним секторами (PPP), щоб повторно закріпити ланцюги постачання та створити номінальний ріст, тоді як Китай використовує залишкову електроенергію та промисловість для підтримки свого глобального домінування.

Проте, (в США) виконання залишається нерівномірним, підпорядкованим політичним обмеженням, неефективним у використанні ресурсів та неправильно розподіленим географічно (наприклад, будівництво напівпровідникових заводів у штаті Арізона, де не вистачає водних ресурсів). Тим не менш, ця філософська зміна є вирішальною.

7. Соціальний контракт і політичне відображення

Наслідки фінансової оптимізації за сорок років очевидні в величезній різниці між статками та зарплатами. Частка житла та акцій у ВВП досягла історичного максимуму, тоді як реальні заробітки залишаються на місці.

Якщо немає повторного розподілу можливостей — не через трансфертні платежі, а через власність — політична стабільність буде під загрозою. Від мит до націоналізму промисловості, зростання популістських і протекціоністських рухів є симптомом економічного позбавлення прав. США також не можуть уникнути цього, вона є лідером цього експерименту.

8. Перспективи: стагнація, національний капіталізм та вибіркове зростання

Це (примітка: йдеться про поточну систему) не є єдиним «моментом Мінські» (Minsky moment), а означає поступове ерозію — нижчі реальні доходи, повільна «деакціонізація» (de-equitization) та випадкові коливання, що управляються політичним втручанням.

Ключові теми, на які варто звернути увагу:

Г dominant position of public credit: з продовженням дефіциту «в挤出效应» продовжиться.

Промислове повернення (re-onshoring): уряд стимулює номінальний ріст через субсидії.

Приватне кредитування насичене: в кінцевому підсумку з'являться стиснення прибутку та індивідуальні дефолти.

Зупинка акцій: оскільки капітал переслідує визначеність, а не зростання, спостерігатиметься стиснення множників оцінки на термін до десяти років.