O Crepúsculo dos Gigantes: Como os Novos Nobres das Moedas Estáveis Estão Minando o Império da Tether e da Circle?

Escrito por: @simononchain

Compilado por: Ding Dang (@XiaMiPP), Odaily Planet Daily (@OdailyChina)

A “muralha” da Tether e da Circle está sendo erodida: canais de distribuição superam efeitos de rede. A participação de mercado de stablecoins ocupada pela Tether e pela Circle pode já ter atingido o pico em termos relativos - mesmo que o fornecimento total de stablecoins continue a crescer. Espera-se que, até 2027, a capitalização de mercado total das stablecoins ultrapasse 1 trilhão de dólares, mas os ganhos dessa expansão não fluirão principalmente para os gigantes existentes como ocorreu no último ciclo. Em vez disso, uma parcela crescente irá para “stablecoins nativas do ecossistema” e para a estratégia de “emissão de marca branca (white label issuance)”, à medida que blockchains e aplicativos começam a “internalizar” os ganhos e canais de distribuição.

Atualmente, a Tether e a Circle dominam cerca de 85% da oferta circulante de stablecoins, totalizando cerca de 265 bilhões de dólares.

Os dados de fundo são os seguintes: de acordo com relatos, a Tether está a angariar 20 mil milhões de dólares com uma avaliação de 500 mil milhões de dólares, com uma circulação de aproximadamente 185 mil milhões de dólares; enquanto a Circle tem uma avaliação de cerca de 35 mil milhões de dólares, com uma circulação de aproximadamente 80 mil milhões de dólares.

Os efeitos de rede que sustentavam o seu monopólio estão a enfraquecer. Três forças estão a impulsionar esta mudança:

Primeiro, a importância dos canais de distribuição superou o chamado efeito de rede. A relação entre a Circle e a Coinbase ilustra bem isso. A Coinbase obtém 50% do rendimento residual das reservas de USDC da Circle e monopoliza todos os rendimentos de USDC em sua plataforma. Em 2024, os rendimentos das reservas da Circle devem ser cerca de 1,7 bilhões de dólares, dos quais aproximadamente 908 milhões de dólares são pagos à Coinbase. Isso mostra que os parceiros de distribuição de stablecoins podem capturar a maior parte dos ganhos econômicos — isso também explica por que jogadores com forte capacidade de distribuição, atualmente, tendem a emitir suas próprias stablecoins em vez de continuar a permitir que o emissor lucre.

A Coinbase obtém 50% dos rendimentos das reservas de USDC da Circle e detém exclusivamente os rendimentos de USDC mantidos na plataforma.

Em segundo lugar, a infraestrutura de cross-chain torna os stablecoins intercambiáveis. As atualizações das pontes oficiais das principais Layer2, o protocolo de mensagens universal lançado pela LayerZero e Chainlink, e a maturidade dos agregadores de roteamento inteligente tornam a troca de stablecoins dentro da mesma cadeia e entre cadeias quase sem custo, proporcionando uma experiência nativa ao usuário. Hoje, qual stablecoin você usa já não é mais importante, pois você pode trocar rapidamente de acordo com a demanda de liquidez. E não muito tempo atrás, isso ainda era uma tarefa complicada.

Em terceiro lugar, a clareza regulatória está a eliminar barreiras de entrada. Legislações como a lei GENIUS estabelecem uma estrutura unificada para as stablecoins nos Estados Unidos, reduzindo o risco para os provedores de infraestrutura que mantêm moedas. Ao mesmo tempo, cada vez mais emissores de marca branca estão a reduzir os custos fixos de emissão, enquanto os rendimentos dos títulos do governo oferecem um forte incentivo para a “monetização de depósitos flutuantes”. O resultado é que a pilha de stablecoins (stack) está a ser mercantilizada e a tornar-se cada vez mais homogénea.

Esta mercantilização apagou as vantagens estruturais dos gigantes. Hoje, qualquer plataforma com capacidade de distribuição eficaz pode optar por “internalizar” a economia das stablecoins - em vez de pagar os lucros a terceiros. Os primeiros agentes a agir incluem carteiras de fintech, exchanges centralizadas e um número crescente de protocolos DeFi.

E o DeFi é exatamente o lugar onde essa tendência se manifesta de forma mais evidente, sendo também o cenário com o impacto mais profundo.

De “Perda” a “Lucro”: O Novo Roteiro dos Stablecoins no DeFi

Esta transformação já está à vista na economia em cadeia. Em comparação com a Circle e a Tether, muitas blockchains públicas e aplicações com efeitos de rede mais fortes (em termos de adequação do produto ao mercado, lealdade do usuário, eficiência de distribuição e outros indicadores) começaram a adotar soluções de stablecoin de marca branca, para aproveitar ao máximo a base de usuários existente e capturar receitas que anteriormente pertenciam aos emissores tradicionais. Para aqueles investidores em cadeia que ignoraram stablecoins a longo prazo, essa mudança está criando novas oportunidades.

Hyperliquid: A primeira “deserção” dentro do DeFi

Esta tendência apareceu pela primeira vez na Hyperliquid. Naquela época, cerca de 5,5 bilhões de dólares em USDC estavam armazenados na plataforma - o que significa que cerca de 220 milhões de dólares em receita adicional fluíam para a Circle e a Coinbase, em vez de permanecer na própria Hyperliquid.

Antes que os validadores votem para decidir a atribuição do código USDH, a Hyperliquid anunciou que lançará uma emissão nativa, tendo a si própria como núcleo.

Para a Circle, tornar-se o principal par de negociação em todos os mercados centrais da Hyperliquid trouxe uma receita considerável. Eles se beneficiaram diretamente do crescimento explosivo da bolsa, mas quase não retribuíram valor ao ecossistema em si. Para a Hyperliquid, isso significa que uma grande quantidade de valor flui para as mãos de terceiros que praticamente não contribuem, o que é gravemente incompatível com sua filosofia de comunidade em primeiro lugar e de sinergia do ecossistema.

No processo de licitação do USDH, quase todos os principais emissores de stablecoins white label participaram, incluindo Native Markets, Paxos, Frax, Agora, MakerDAO (Sky), Curve Finance e Ethena Labs. Esta é a primeira competição em grande escala na camada de aplicação da economia das stablecoins, marcando que o valor do “direito de distribuição” está sendo redefinido.

No final, o Native ganhou os direitos de emissão do USDH - seu plano é mais consistente com os incentivos da ecologia Hyperliquid. Este modelo possui características de neutralidade e conformidade do emissor, com os ativos de reserva sendo geridos offline pela BlackRock, e a parte on-chain sendo suportada pela Superstate. O ponto chave é que: 50% dos rendimentos da reserva serão diretamente injetados no fundo de ajuda da Hyperliquid, e os 50% restantes serão usados para expandir a liquidez do USDH.

Embora o USDH não vá substituir o USDC a curto prazo, essa decisão reflete uma mudança de poder mais profunda: no campo do DeFi, as barreiras de entrada e os lucros estão gradualmente se deslocando para aplicativos e ecossistemas que possuem uma base de usuários estável e forte capacidade de distribuição, em vez de emissores tradicionais como a Circle e a Tether.

A difusão das stablecoins de marca branca: a ascensão do modelo SaaS

Nos últimos meses, cada vez mais ecossistemas estão adotando o modelo de “stablecoins de marca branca”. A proposta de “Stablecoin-as-a-Service” apresentada pela Ethena Labs está no centro dessa onda - projetos on-chain como Sui, MegaETH e Jupiter estão utilizando ou planejando emitir suas próprias stablecoins através da infraestrutura da Ethena.

A atratividade do Ethena reside no fato de que seu protocolo devolve os rendimentos diretamente aos detentores de tokens. Os rendimentos do USDe provêm de negociações de base (basis trade). Embora, com o suprimento total ultrapassando 12,5 bilhões de dólares, a taxa de rendimento tenha sido comprimida para cerca de 5,5%, ainda é superior à taxa de rendimento dos títulos do governo dos EUA (cerca de 4%) e muito melhor do que o estado de rendimento zero do USDT e USDC.

No entanto, à medida que outros emissores começam a transmitir diretamente os rendimentos de títulos do governo aos usuários, a vantagem relativa da Ethena está diminuindo - as stablecoins suportadas por títulos do governo são mais atraentes em termos de relação risco-retorno. Se o ciclo de redução de taxas continuar, o spread de negociação de base irá aumentar novamente, reforçando assim a atratividade de modelos “baseados em rendimento”.

Você pode se perguntar se isso viola a Lei GENIUS, que proíbe a distribuição de lucros diretamente aos usuários na emissão de stablecoins? Na verdade, essa limitação pode não ser tão rigorosa quanto se imagina. A lei não proíbe explicitamente que plataformas ou intermediários de terceiros distribuam recompensas aos detentores de stablecoins - desde que os fundos sejam fornecidos pelo emissor. Essa área cinza ainda não foi totalmente esclarecida, mas muitas pessoas acreditam que essa “brecha” ainda existe.

Independentemente de como a regulamentação evolua, o DeFi sempre operou em um estado sem permissão e à margem, e é muito provável que continue assim no futuro. O que é mais importante do que as disposições legais são as realidades econômicas subjacentes.

Imposto sobre stablecoins: perda de receita nas principais blockchains

Atualmente, há cerca de 30 bilhões de dólares em USDC e USDT inativos em Solana, BSC, Arbitrum, Avalanche e Aptos. Com uma taxa de rendimento de reservas de 4%, isso pode gerar cerca de 1,1 bilhões de dólares em receita de juros para a Circle e a Tether anualmente. Este número é cerca de 40% superior à receita total de taxas de transação dessas blockchains. Isso também destaca uma realidade: as stablecoins estão se tornando o maior, mas ainda não plenamente monetizado, mapa de valor em L1, L2 e diversas aplicações.

Tomando como exemplo Solana, BSC, Arbitrum, Avalanche e Aptos, a Circle e a Tether obtêm cerca de 1,1 bilhões de dólares em receitas anualmente, enquanto esses ecossistemas geram apenas 800 milhões de dólares em taxas de transação.

Em termos simples, esses ecossistemas perdem anualmente centenas de milhões em receitas de stablecoins. Mesmo que apenas uma pequena parte disso seja mantida na cadeia para captura própria, seria suficiente para remodelar sua estrutura econômica — fornecendo uma base de receita para blockchains públicas que é mais robusta e menos cíclica do que as taxas de transação.

O que os impediu de recuperar esses lucros? A resposta é: nada. Na verdade, há muitos caminhos a seguir. Eles podem negociar uma divisão de receita com a Circle ou a Tether (como fez a Coinbase); também podem, como a Hyperliquid, iniciar uma concorrência com editores de marca branca; ou lançar uma stablecoin nativa com a ajuda de plataformas como a Ethena, que oferecem “stablecoin como serviço”.

Claro, cada caminho tem seus trade-offs: colaborar com emissores tradicionais pode manter a familiaridade, liquidez e estabilidade do USDC ou USDT, que passaram por vários ciclos de mercado e mantiveram a confiança em testes de estresse extremos; emitir uma stablecoin nativa proporciona um controle mais forte e um retorno mais alto, mas enfrenta problemas de arranque a frio. Ambos os métodos têm a infraestrutura correspondente, e cada cadeia pode escolher seu caminho de acordo com suas prioridades.

Redefinindo a economia das blockchains públicas: as stablecoins se tornam um novo motor de receita

As stablecoins have the potential to become the largest source of revenue for certain public chains and applications. Nowadays, when the blockchain economy relies solely on transaction fees, there is a structural limit to growth - network revenue can only increase when users “pay more fees”, which contradicts the goal of “lowering the usage threshold”.

O projeto USDm da MegaETH é uma resposta a isso. Ele emite a stablecoin white-label USDm em colaboração com a Ethena, usando o produto de títulos do governo em blockchain BUIDL da BlackRock como ativo de reserva. Ao internalizar os rendimentos do USDm, a MegaETH pode operar o sequenciador a custo e reinvestir os rendimentos em programas comunitários. Este modelo proporciona à ecologia uma estrutura econômica sustentável, de baixo custo e voltada para a inovação.

O agregador DEX líder Solana, Jupiter, está implementando uma estratégia semelhante através do JupUSD. Ele planeja integrar profundamente o JupUSD em seu próprio ecossistema de produtos — desde os ativos colaterais do contrato perpétuo Jupiter (onde cerca de 750 milhões de dólares em reservas de stablecoin serão gradualmente substituídos) até o pool de liquidez do Jupiter Lend. O Jupiter tenta fazer com que os rendimentos dessas stablecoins retornem ao seu próprio ecossistema, em vez de irem para emissores externos. Seja esses rendimentos usados para recompensar usuários, recompra de tokens ou financiar programas de incentivo, o valor acumulado que eles trazem é muito superior a simplesmente entregar todos os rendimentos a emissores externos de stablecoin.

Esta é precisamente a transformação central atual: os rendimentos que antes fluíam passivamente para os emissores antigos estão agora a ser ativamente recuperados pelas aplicações na blockchain pública.

Desajuste de avaliação entre aplicações e blockchains públicas

À medida que tudo isso se desenrola, acredito que tanto as blockchains públicas quanto as aplicações estão a seguir um caminho confiável que pode gerar receitas mais sustentáveis, e essas receitas gradualmente se desvincularão das flutuações cíclicas do “mercado de capitais da Internet” e do comportamento especulativo em cadeia. Se isso for verdade, talvez finalmente consigam encontrar uma justificativa para as avaliações elevadas que frequentemente são questionadas como “desconectadas da realidade”.

A maioria das pessoas ainda utiliza um quadro de avaliação que observa esses dois níveis principalmente a partir da perspectiva do “total de atividades econômicas que ocorrem nele”. Neste modelo, as taxas on-chain representam o custo total suportado pelos usuários, enquanto a receita da cadeia é a parte dessas taxas que flui para o próprio protocolo ou para os detentores de tokens (por exemplo, através de mecanismos como queima, entrada no tesouro, etc.). No entanto, este modelo apresenta problemas desde o início - ele assume que, assim que há atividade, a blockchain necessariamente consegue capturar valor, mesmo que os verdadeiros benefícios econômicos já tenham sido direcionados a outros lugares.

Hoje, esse modelo está começando a mudar - e quem lidera essa transformação é a camada de aplicação. O exemplo mais claro são os dois grandes projetos desta fase: Pump.fun e Hyperliquid. Ambos os aplicativos utilizam quase 100% da receita (note que não se trata de taxas) para recomprar seus próprios tokens, enquanto suas avaliações múltiplas estão muito abaixo das principais camadas de infraestrutura. Em outras palavras, esses aplicativos estão gerando fluxo de caixa real e transparente, em vez de ganhos implícitos imaginários.

Em contraste, a maioria das principais blockchains públicas ainda apresenta uma razão preço/vendas de centenas ou até milhares de vezes, enquanto as aplicações líderes geram retornos mais altos com avaliações mais baixas.

Tomando Solana como exemplo, no último ano, o total de taxas da cadeia foi de aproximadamente 632 milhões de dólares, a receita foi de cerca de 1,3 bilhões de dólares, e a capitalização de mercado foi de aproximadamente 105 bilhões de dólares, com uma avaliação totalmente diluída (FDV) de cerca de 118,5 bilhões de dólares. Isso significa que a capitalização de mercado da Solana em relação às taxas é de cerca de 166 vezes, e a capitalização de mercado em relação à receita é de cerca de 80 vezes - o que já é uma avaliação relativamente conservadora entre as grandes L1. Muitas outras blockchain públicas têm múltiplos de avaliação FDV que chegam a milhares de vezes.

Em comparação, a Hyperliquid gerou uma receita de 667 milhões de dólares, com um FDV de 38 bilhões de dólares, correspondendo a um múltiplo de 57 vezes; com base na capitalização de mercado em circulação, é apenas 19 vezes. A receita do Pump.fun foi de 724 milhões de dólares, com um múltiplo FDV de apenas 5,6 vezes, e um múltiplo de capitalização de mercado ainda mais baixo, apenas 2 vezes. Ambos provam que: aplicações com alta conformidade entre produto e mercado, e forte capacidade de distribuição, estão gerando receita considerável a múltiplos bem inferiores à camada básica.

Esta é uma transferência de poder em andamento. A avaliação da camada de aplicativo está cada vez mais dependente da receita real que criam e devolvem ao ecossistema, enquanto a camada da blockchain pública ainda está lutando para encontrar a sua própria avaliação de forma razoável. A constante diminuição do prémio L1 é o sinal mais claro.

A menos que as blockchains públicas consigam encontrar uma maneira de “internalizar” mais valor dentro do ecossistema, essas avaliações inflacionadas continuarão a ser comprimidas. Os “stablecoins de marca branca” podem ser o primeiro passo das blockchains públicas para recuperar parte do valor - transformando o “canal monetário” que antes era passivo em uma camada de receita ativa.

Questão de coordenação: por que algumas blockchains públicas são mais rápidas?

A mudança em torno de “stablecoins alinhadas com os interesses do ecossistema” já está a acontecer; a diferença na velocidade de avanço entre diferentes blockchains é significativa, e a chave está na sua capacidade de coordenação e na urgência da execução.

Por exemplo, Sui - embora o ecossistema ainda esteja longe de ser tão maduro quanto o Solana, a ação é extremamente rápida. Sui está colaborando com a Ethena e planeja introduzir simultaneamente duas stablecoins, sUSDe e USDi (a última similar ao mecanismo de stablecoin apoiado por BUIDL que está sendo explorado pela Jupiter e MegaETH). Isso não é uma ação espontânea a nível de aplicação, mas uma decisão estratégica a nível de blockchain pública: “internalizar” a economia das stablecoins o mais cedo possível, antes que a dependência de caminho se forme. Embora esses produtos estejam previstos para serem lançados oficialmente apenas no quarto trimestre, Sui é a primeira blockchain pública mainstream a implementar proativamente essa estratégia.

Em comparação, a situação que a Solana enfrenta é mais complexa e dolorosa. Atualmente, há cerca de 15 bilhões de dólares em ativos de stablecoin na cadeia da Solana, dos quais mais de 10 bilhões de dólares são USDC. Esses fundos geram cerca de 500 milhões de dólares em receita de juros para a Circle anualmente, dos quais uma parte significativa retorna à Coinbase através de acordos de compartilhamento de lucros.

E onde a Coinbase está a utilizar esses ganhos? — Para subsidiar a Base, um dos principais concorrentes da Solana. Parte dos fundos para os incentivos de liquidez da Base, financiamento de desenvolvedores e investimentos no ecossistema vem dos 10 bilhões de USDC na Solana. Em outras palavras, a Solana não apenas está perdendo receita, mas também está a financiar concorrentes.

Esta questão já gerou forte atenção na comunidade Solana. Por exemplo, o fundador da Helius @0xMert_ pediu que a Solana lançasse uma stablecoin vinculada a interesses ecológicos, e sugeriu que 50% dos lucros fossem usados para recompra e destruição de SOL. Alguns altos executivos de emissores de stablecoins (como a Agora) também propuseram propostas semelhantes, mas, em comparação com o avanço ativo da Sui, a reação oficial da Solana tem sido relativamente morna.

A razão não é realmente complexa: com o esclarecimento gradual de estruturas regulatórias como a lei GENIUS, as stablecoins têm se tornado cada vez mais “commoditizadas”. Os usuários não se importam se estão segurando USDC, JupUSD ou qualquer outra stablecoin em conformidade - desde que o preço esteja ancorado de forma estável e a liquidez seja suficiente. Então, se é assim, por que ainda usar uma stablecoin que está gerando lucros para os concorrentes?

A razão pela qual a Solana se mostra hesitante em relação a esta questão deve-se em parte ao seu desejo de manter uma “neutralidade confiável”. Isso é especialmente importante no esforço da fundação para buscar legitimidade em nível institucional — afinal, atualmente, os únicos que conseguem reconhecimento verdadeiro nessa área são o Bitcoin e o Ethereum. Para atrair emissores de peso como a BlackRock — esse “endorso institucional” não só pode trazer um verdadeiro fluxo de capital, mas também pode conferir ao ativo um status de “commoditização” aos olhos das finanças tradicionais — a Solana deve manter uma certa distância da ecopolítica. Uma vez que apoia publicamente uma moeda estável específica, mesmo que seja “amigável ao ecossistema”, isso pode colocar a Solana em apuros no caminho para esse nível, podendo até ser vista como favorecendo certos participantes do ecossistema.

Ao mesmo tempo, a escala e a diversidade do ecossistema Solana tornam a situação ainda mais complexa. Centenas de protocolos, milhares de desenvolvedores, dezenas de bilhões em TVL. Com essa escala, coordenar todo o ecossistema para “abandonar o USDC” torna-se exponencialmente mais difícil. Mas essa complexidade é, afinal, uma característica que reflete a maturidade da rede e a profundidade do seu ecossistema. A verdadeira questão é: a inação também tem um custo, e esse custo vai aumentar gradualmente.

A dependência de percurso acumula-se diariamente. Cada novo usuário que usa USDC por padrão, aumenta o custo de mudança no futuro. Cada protocolo que otimiza a liquidez em torno do USDC torna as alternativas mais difíceis de iniciar. Do ponto de vista técnico, a infraestrutura existente permite que a migração possa ser concluída quase da noite para o dia - o verdadeiro desafio está na coordenação.

Atualmente, dentro da Solana, a Jupiter está agindo primeiro, lançando o JupUSD e prometendo reinvestir os lucros no ecossistema da Solana, integrando profundamente em seu próprio sistema de produtos. A questão agora é: outros aplicativos de destaque irão seguir o exemplo? Plataformas como Pump.fun também irão adotar estratégias semelhantes, internalizando os lucros das stablecoins? Quando a Solana não terá outra escolha, acabando por intervir de cima para baixo, ou simplesmente deixando os aplicativos construídos em seu nível coletarem esses lucros? Do ponto de vista de uma blockchain pública, se os aplicativos puderem reter os lucros econômicos das stablecoins, embora não seja o resultado mais ideal, é melhor do que esses lucros irem para fora da cadeia ou até mesmo para o campo inimigo.

No final, do ponto de vista de uma blockchain pública ou de um ecossistema mais amplo, este jogo exige ação coletiva: os protocolos precisam direcionar sua liquidez para stablecoins consistentes, os tesouros devem tomar decisões de alocação bem pensadas, os desenvolvedores devem mudar a experiência padrão do usuário, e os usuários devem “votar” com seus próprios fundos. O subsídio de 500 milhões de dólares que a Solana fornece anualmente para a Base não desaparecerá com uma declaração do fundo; ele realmente desaparecerá apenas no momento em que os participantes do ecossistema “se recusarem a continuar a financiar concorrentes”.

Conclusão: A transferência de poder do emissor para o ecossistema

A liderança da próxima rodada da economia das stablecoins não dependerá mais de quem está emitindo os tokens, mas sim de quem controla os canais de distribuição, e de quem pode coordenar recursos mais rapidamente e conquistar o mercado.

A Circle e a Tether conseguem construir um enorme império comercial, baseando-se na “vantagem de primeiro a entrar” e na “construção de liquidez”. Mas, à medida que a pilha de stablecoins se torna cada vez mais uma mercadoria, suas barreiras de proteção estão sendo enfraquecidas. A infraestrutura cross-chain permite a quase intercambiabilidade entre diferentes stablecoins; a clareza regulatória diminuiu a barreira de entrada; e os emissores de marca branca reduziram os custos de emissão. O mais importante é que as plataformas com a maior capacidade de distribuição, alta retenção de usuários e modelos de monetização maduros começaram a internalizar os lucros - não pagando mais juros e lucros a terceiros.

Esta transformação já está em andamento. A Hyperliquid, ao mudar para o USDH, está recuperando uma receita de 220 milhões de dólares por ano que antes ia para a Circle e a Coinbase; a Jupiter integrou profundamente o JupUSD em todo o seu ecossistema de produtos; a MegaETH está utilizando a receita de stablecoins para operar seu sequenciador a um custo próximo do zero; a Sui, antes da formação da dependência de caminho, colaborou com a Ethena para lançar uma stablecoin alinhada ecologicamente. Estes são apenas os pioneiros. Hoje, cada blockchain que “sangra” centenas de milhões de dólares anualmente para a Circle e a Tether tem um modelo a seguir.

Para os investidores, essa tendência oferece uma nova perspectiva de avaliação ecológica. A questão chave não é mais: “Quanta atividade há nesta cadeia?” mas sim: “Ela pode superar o problema de coordenação, realizar a monetização do fundo e capturar os rendimentos dos stablecoins em escala?” À medida que as blockchains públicas e as aplicações começam a “incorporar” centenas de milhões em rendimento anual no sistema, para recompra de tokens, incentivos ecológicos ou receita de protocolo, os participantes do mercado podem diretamente “receber” esses fluxos de caixa através dos tokens nativos dessas plataformas. Os protocolos e aplicações que conseguem internalizar essa parte da receita terão modelos econômicos mais robustos, custos de usuário mais baixos e um vínculo de interesses mais alinhado com a comunidade; enquanto aqueles que não conseguem, continuarão a pagar o “imposto sobre stablecoins”, vendo sua avaliação sendo comprimida.

As oportunidades mais interessantes no futuro não estão em possuir ações da Circle, nem em apostar em tokens de emissores com FDV alto. O verdadeiro valor reside em identificar quais cadeias e aplicações podem completar essa transição, transformando “canos financeiros passivos” em “motores de rendimento ativos”. A distribuição é a nova “muralha”. Aqueles que controlam o “fluxo de capital”, e não apenas aqueles que estabelecem “canalizações financeiras”, definirão o cenário da próxima fase da economia das stablecoins.