Kekurangan likuiditas di Amerika Serikat dan meningkatnya tekanan di pasar repurchase

Gelombang Pasar Keuangan Kembali Muncul

Pada hari Jumat yang biasa, 17 Oktober 2025, pasar keuangan global diliputi oleh lapisan awan gelap. Masalah kekurangan likuiditas semakin parah, tekanan di pasar repo terus meningkat, dan spread SOFR (Secured Overnight Financing Rate) mencapai titik tertinggi baru sejak 2019. Sementara itu, saham bank, terutama saham bank daerah, mengalami penurunan tajam, yang memicu kekhawatiran pasar tentang potensi peristiwa kredit. Ini bukan hanya masalah bank yang terisolasi, tetapi merupakan sinyal pengetatan likuiditas di seluruh sistem keuangan.

Lingkungan pasar saat ini mengingatkan pada krisis pasar repurchase tahun 2019 dan krisis bank regional tahun 2023. Saat itu, kekurangan likuiditas menyebabkan lonjakan biaya pembiayaan jangka pendek, dan kerentanan sistem perbankan terungkap dengan jelas. Kini, tanda-tanda serupa muncul kembali: selisih mingguan antara SOFR dan reverse repo mencapai puncaknya sejak Juli 2019, dan SOFR bahkan melampaui suku bunga jendela diskon Federal Reserve sebesar 5 basis poin. Ini menunjukkan bahwa peralihan likuiditas dolar dari surplus menjadi kekurangan telah menjadi kenyataan. Kejatuhan besar saham bank semakin memperbesar kekhawatiran ini, terutama dengan saham bank regional seperti Zions Bancorporation dan Western Alliance Bancorporation yang mengalami keruntuhan, dengan penurunan harga dalam satu hari mencetak rekor sejak krisis bank regional tahun 2023.

I. Gejolak Sektor Perbankan - Krisis Bank Regional Muncul Kembali?

Data terbaru menunjukkan bahwa sektor perbankan sedang mengalami fluktuasi yang tajam, menjadi titik awal dari gejolak pasar kali ini.

Karena sangat bergantung pada pinjaman komersial dan industri, pinjaman konsumen, serta eksposur properti komersial (CRE), lembaga perbankan regional seringkali lebih rentan terhadap dampak penurunan ekonomi. Sebagai contoh, Zions Bancorporation, bank yang berkantor pusat di Utah, memiliki inti bisnis dalam pinjaman komersial dan industri. Baru-baru ini, bank ini mengungkapkan penyisihan untuk piutang macet sebesar 50 juta dolar AS, yang melibatkan dua pinjaman yang diduga berisi penipuan, dan mengajukan gugatan untuk memulihkan 60 juta dolar AS. Kekhawatiran yang lebih luas terletak pada tantangan pinjaman konsumen dan eksposur CRE. Diketahui bahwa pasar properti komersial telah terus melemah sejak 2020, dengan lingkungan suku bunga tinggi yang menyebabkan tingkat kekosongan gedung perkantoran dan properti ritel meningkat, serta pendapatan sewa menurun. Harga saham Zions mengalami penurunan tajam dalam satu hari yang mencapai rekor tertinggi sejak krisis bank regional 2023, dan kasus ini bukanlah kejadian terisolasi, melainkan mencerminkan kelemahan seluruh industri.

Bank Western Alliance Bancorporation yang berkantor pusat di Phoenix juga menghadapi tantangan serupa. Bank ini sangat bergantung pada pinjaman dari lembaga pembiayaan non-deposito (NDFI) dan terpapar pada sektor otomotif dan konsumen. Konsumsi oleh kelompok berpenghasilan rendah (lapisan bawah ekonomi K) melemah, yang langsung berdampak pada kualitas pinjaman ini. Bank ini baru-baru ini mengungkapkan tuduhan penipuan terhadap peminjam, yang melibatkan masalah First Brands dan Ricoh, serta mengajukan gugatan lebih dari 100 juta dolar. Meskipun bank ini mempertahankan prospeknya untuk tahun 2025, portofolio pinjaman NDFI sedang menghadapi peningkatan pengawasan terkait piutang bermasalah. Kesulitan yang dihadapi kedua bank ini bukanlah kebetulan, melainkan merupakan produk dari peningkatan pemisahan ekonomi: kelompok berpenghasilan tinggi diuntungkan oleh kenaikan harga aset, sementara kelompok berpenghasilan rendah menderita tekanan inflasi dan pengangguran.

Guncangan di bank-bank regional telah mulai menyebar ke bank-bank besar. Data pada 16 Oktober menunjukkan bahwa Citigroup turun 3,5%, First Capital Financial turun 5,5%, Goldman Sachs turun 1,3%, dan JPMorgan turun 2,3%. Meskipun bank-bank besar memiliki rasio kecukupan modal yang lebih tinggi, mereka tidak kebal. Institusi seperti First Capital, yang fokus pada pinjaman dengan skor kredit rendah, mirip dengan bank-bank regional, rentan terhadap gagal bayar konsumen. KRE (ETF bank regional) mencatat penurunan harian terbesar sejak 2023, hanya kalah dari 'Hari Pembebasan' pada April 2023.

Untuk mengukur risiko ini, indikator spread kredit dapat diperiksa. Rasio LQD (ETF obligasi korporasi investasi) terhadap HYG (ETF obligasi korporasi berimbal hasil tinggi) adalah perwakilan yang efektif untuk memantau spread kredit secara frekuensi tinggi. Kenaikan rasio ini menunjukkan bahwa obligasi investasi lebih diminati dibandingkan obligasi berimbal hasil tinggi, mencerminkan perluasan risiko kredit. Tolok ukur sebenarnya adalah Indeks Penyesuaian Opsi Hasil Tinggi BofA, tetapi frekuensi pembaruan harian nya lebih rendah. Saat ini, rasio LQD/HYG menunjukkan perluasan spread kredit, yang mengindikasikan bahwa penyisihan piutang buruk dapat memengaruhi profitabilitas dan solvabilitas bank.

Yang lebih mengkhawatirkan adalah hubungan antara bank-bank regional dan kredit swasta (private credit). Ukuran pasar kredit swasta telah melebihi satu triliun dolar AS, dan banyak bank regional terlibat melalui pinjaman atau investasi. Jika ada penularan kredit bermasalah, ini dapat memicu reaksi berantai. CEO JPMorgan Chase, Jamie Dimon, menyebutnya sebagai “masalah kecoa”, yaitu satu kredit bermasalah sering kali menandakan adanya lebih banyak masalah tersembunyi. Ini tidak hanya terbatas pada internal bank, tetapi juga dapat mempengaruhi pasar ekuitas yang lebih luas. Mengingat hal ini, kontrak berjangka S&P 500 sempat mengalami penurunan tajam di sesi awal, meskipun kemudian pulih, tetapi menunjukkan bahwa kepercayaan pasar sedang goyah.

Melihat kembali sejarah, krisis bank regional tahun 2023 (kejatuhan Silicon Valley Bank, Signature Bank, dan First Republic) disebabkan oleh kerugian obligasi akibat kenaikan suku bunga dan aliran keluar simpanan. Saat ini, lingkungan suku bunga tinggi berlanjut, dan pengetatan likuiditas semakin parah, sehingga risiko serupa muncul kembali. Oleh karena itu, harga saham KRE, Zions, dan Western Alliance, serta spread kredit, menjadi perhatian utama. Jika piutang bermasalah terus terungkap, stabilitas sistem perbankan akan menghadapi ujian.

Dua. Tekanan Pasar Pembelian Kembali Meningkat - Selisih SOFR Mencetak Rekor Tertinggi

Pasar repo adalah medan pertempuran inti dari kekurangan likuiditas. Perjanjian repo (repurchase agreement) adalah alat pembiayaan jangka pendek, di mana bank dan lembaga meminjam dana dengan menggadaikan sekuritas (seperti obligasi pemerintah AS atau sekuritas yang didukung hipotek). SOFR adalah acuan suku bunga repo, yang mencerminkan biaya pembiayaan terjamin semalam.

Minggu ini, selisih mingguan SOFR dan reposisi terbalik mencapai level tertinggi sejak Juli 2019, hanya lebih tinggi 1 basis poin dibandingkan minggu lalu, tetapi tren jelas: likuiditas berubah dari berlimpah menjadi langka. SOFR telah melebihi suku bunga jendela diskonto Federal Reserve sebesar 5 basis poin, yang merupakan fenomena langka, biasanya hanya terjadi pada akhir kuartal atau akhir tahun. Namun saat ini bukanlah waktu-waktu tersebut, tidak ada tenggat pajak atau faktor pemolesan jendela yang berperan.

Pada 16 Oktober, Fasilitas Repo Berdiri (SRF) Federal Reserve digunakan sebesar 8,35 miliar dolar, yang merupakan sinyal diaktifkannya dukungan darurat. SRF memungkinkan lembaga untuk meminjam dana dengan menggunakan obligasi pemerintah atau MBS (sekuritas berbasis hipotek) sebagai jaminan. Perlu dicatat bahwa dalam penggunaan SRF kali ini, proporsi MBS lebih tinggi dibandingkan obligasi pemerintah. Ini mungkin menunjukkan kelemahan di pasar MBS, mirip dengan krisis likuiditas selama pandemi pada tahun 2020.

Untuk membuat perubahan ini lebih mudah ditemukan, dapat diperiksa selisih antara reverse repo dikurangi SRF. Indikator ini pertama kali beralih menjadi nilai negatif sejak 2020. Reverse repo adalah “wadah penyimpanan”, menyimpan dolar berlebih; SRF adalah “keran darurat”, menyediakan dolar yang langka. Selisih negatif menunjukkan bahwa sistem sedang beralih dari surplus ke kekurangan.

Federal Reserve berusaha mengendalikan pasar repurchase melalui koridor suku bunga: suku bunga jendela diskonto (4,25%) sebagai batas atas, dan suku bunga imbalan reverse repo (4%) sebagai batas bawah. Saat ini, seperti pada akhir tahun 2020 dan 2024, selisih antara SOFR dan suku bunga dana Federal (Fed Funds) melonjak dalam grafik harian. Namun, SOFR telah melampaui batas atas, menunjukkan ketidakseimbangan penawaran dan permintaan di pasar.

Krisis pasar repo bukanlah hal baru. Pada bulan September 2019, suku bunga repo melambung hingga 10%, dan Federal Reserve segera campur tangan dengan membeli obligasi negara dan MBS untuk menyuntikkan cadangan. Grafik mingguan bahkan tidak dapat menangkap krisis 2019 karena sifatnya yang singkat dan respons cepat dari Federal Reserve. Saat ini, jika tekanan berlanjut, Federal Reserve mungkin akan memulai kembali operasi serupa: mencetak cadangan dan menyuntikkan ke dalam sistem. Namun, krisis saat ini memiliki ciri khas: bukan didorong oleh akhir kuartal, tetapi merupakan kekurangan struktural. Selisih mingguan SOFR mencapai level tertinggi baru pada Maret 2019, yang menandakan masalah yang lebih mendalam.

Tiga. Penyebab Makro Kekurangan Likuiditas - Tekanan Ganda Kebijakan Fiskal dan Moneter

Kekurangan likuiditas bukanlah kejadian mendadak, melainkan hasil akumulasi berbagai faktor. Pendorong utama termasuk defisit anggaran yang besar, rekonstruksi TGA, kekeringan reverse repo, dan pengetatan kuantitatif.

Pertama, defisit anggaran Amerika Serikat sangat mengejutkan. Saat ini defisit mencapai 7% dari PDB, yang belum pernah terjadi sebelumnya pada masa non-resesi atau non-perang. Dari surplus 2% pada tahun 2001 hingga defisit 7% sekarang, defisit menunjukkan ekspansi pro-siklus (procyclical deficit). Ini berarti pemerintah perlu menerbitkan obligasi yang setara dengan 7% dari PDB setiap tahun, yang dibeli oleh pasar obligasi dengan jumlah dolar yang setara. Ini menguras likuiditas sistem, terutama dalam lingkungan suku bunga tinggi. Kedua, akun umum Departemen Keuangan (TGA) telah dibangun kembali dari 300 miliar dolar menjadi 810 miliar dolar, yang berarti 500 miliar dolar diambil dari sistem keuangan. Ini langsung tercermin dalam penurunan cadangan bank menjadi sekitar 3 triliun dolar. Ketiga, reverse repo sebagai “penyangga” telah kosong. Pada musim panas 2023, saat Menteri Keuangan Yellen membangun kembali TGA, reverse repo memiliki penyangga sebesar 1,8 triliun dolar; sekarang, hampir nol, tidak dapat menyerap guncangan likuiditas. Keempat, pengetatan kuantitatif (QT) oleh Federal Reserve terus mengurangi neraca, mengurangi cadangan bank. Sebaliknya, pelonggaran kuantitatif (QE) menyuntikkan cadangan melalui pembelian obligasi negara dan MBS. Setelah krisis repo 2019, Federal Reserve segera memulai kembali QE; sekarang, jika SOFR tetap tinggi, intervensi serupa tidak terhindarkan.

Faktor-faktor ini saling terkait, menyebabkan kekurangan dolar. Meskipun tingkat pengangguran rendah, defisit tidak membaik, menunjukkan ketidakseimbangan kebijakan. Ekonomi tipe K memperburuk perbedaan: kelas atas diuntungkan, kelas bawah berjuang, mempengaruhi pinjaman konsumen dan CRE.

Masalah bank regional dan tekanan pasar repos bukanlah kebetulan. Pengetatan likuiditas meningkatkan biaya pembiayaan dan memperbesar risiko kredit macet. Meskipun mekanisme spesifik perlu diteliti lebih lanjut, keduanya secara intuitif terkait.

Empat. Risiko Potensial dan Prospek Pasar - Waspadai Penularan Peristiwa Kredit

Dinamika saat ini menunjukkan berbagai risiko.

Pertama, peristiwa kredit dapat meledak. Jika penghapusan piutang buruk berlanjut, kemampuan bayar bank regional akan terpengaruh, memicu aliran keluar simpanan dan jatuhnya harga saham. Dalam krisis 2023, tiga bank bangkrut mencetak rekor; saat ini, tanda-tanda serupa muncul. Kedua, penularan ke kredit swasta dan pasar kredit yang lebih luas. Spread kredit melebar (LQD/HYG naik) mencerminkan penurunan likuiditas dan meningkatnya risiko gagal bayar. Spread kredit bukan hanya indikator likuiditas, tetapi juga mengukur perbedaan risiko kredit. Investor dapat memantau spread antara obligasi pemerintah AS dan obligasi investasi/berimbal hasil tinggi. Ketiga, volatilitas pasar ekuitas meningkat. Futures S&P 500 turun tajam di awal perdagangan menunjukkan kepercayaan diri yang goyah. Jika kekurangan likuiditas berlanjut, pasar saham mungkin akan mengalami penyesuaian lebih lanjut.

Tanggapan kebijakan adalah kunci. The Fed mungkin akan mengakhiri pengetatan kuantitatif dan memulai pelonggaran kuantitatif untuk menyuntikkan cadangan. Departemen Keuangan AS dapat menyesuaikan pengelolaan TGA, melepaskan likuiditas. Namun, dalam lingkungan inflasi tinggi, kebijakan pelonggaran harus dilakukan dengan hati-hati.

Kekurangan likuiditas dan tekanan pasar repo yang semakin meningkat, ditambah dengan jatuhnya saham bank, menjadi tantangan inti di pasar keuangan saat ini. Ini bukan hanya masalah teknis, tetapi juga merupakan produk dari ketidakseimbangan kebijakan makro. Berdasarkan pelajaran sejarah, Federal Reserve perlu segera merespons untuk menghindari peningkatan krisis. Investor harus memperkuat manajemen risiko dan memantau indikator kunci.