Las historias de fantasmas del mercado de crédito privado. Deja que la cadena de bloques pública ponga fin a eso.

Autor: Charlie Liu

La semana pasada, el “rincón silencioso” de Wall Street - el mercado de crédito privado (Private Credit) - de repente explotó con varias grandes sorpresas, dejando a muchas de las principales instituciones financieras con el rostro cubierto de ceniza; JPMorgan perdió cientos de millones, y las acciones de Jefferies cayeron un 10%.

¿En qué es extraño este asunto? Lo que desencadenó la crisis no son productos financieros profundos e incomprensibles, sino algunas cosas que conocemos muy bien en nuestra vida diaria: piezas de automóviles, coches de segunda mano, edificios de oficinas ordinarios.

Sin embargo, estos activos comunes han provocado pérdidas extraordinarias, las ondas de choque de la explosión incluso han llegado a aquellos banqueros y corredores que nunca han tocado una llave inglesa.

Esta es precisamente la señal más peligrosa: cuando los activos ordinarios provocan un pánico sistémico, el problema casi siempre radica en la estructura subyacente del sistema financiero.

Cadenas de explosiones, ¿quién es el verdadero culpable?

Veamos algunas escenas del crimen:

La “deuda oculta” del gigante de piezas de automóviles: un gigante de las piezas de automóviles llamado First Brands, sin que la gente se dé cuenta, ya se ha convertido en una empresa financiera.

Durante años, ha ocultado de manera astuta una gran cantidad de deuda a través de un complicado “factoraje de cuentas por cobrar fuera de balance”, haciendo que el apalancamiento en los informes financieros parezca muy saludable.

Hasta que un día, los acreedores se reunieron por casualidad para hacer cuentas y se dieron cuenta con horror de que esta empresa había vendido el flujo de caja futuro innumerables veces a través de diversas transacciones personalizadas.

En el momento en que se rompe la fantasía, la valoración del riesgo por parte del mercado también se derrumba.

La “venta múltiple de un coche” de una compañía de préstamos de automóviles subprime: una compañía de préstamos subprime llamada Tricolor ha representado el mismo acto con diferentes accesorios.

La investigación posterior reveló que aproximadamente el 40% de los números de identificación del vehículo (VIN) utilizados en los préstamos emitidos se habían utilizado repetidamente en múltiples préstamos.

El mismo vehículo, envuelto en capas de instrumentos financieros y titulización de activos (ABS), se vendió como colateral a diferentes personas.

Cuando se expuso el fraude, se congelaron más de 100,000 préstamos y más de 10,000 automóviles, JPMorgan redujo su valor en 170 millones de dólares, y Fifth Third Bank perdió alrededor de 200 millones.

“Sello de zanahoria” en bienes raíces comerciales: La historia incluso se ha extendido a bancos regionales, donde Zions y Western Alliance reportaron pérdidas de cientos de millones de dólares.

La razón es que uno de sus prestatarios fue acusado de falsificar documentos de propiedad inmobiliaria, hipotecando la misma propiedad a múltiples bancos a través de un fondo de pantalla.

Los inversores no pueden esperar a los detalles de los informes financieros, el pánico ya se ha extendido: si incluso el sector inmobiliario comercial más tradicional puede jugar con este truco de “una mujer con múltiples maridos”, ¿qué es lo que queda seguro?

Estos tres casos que parecen no tener relación entre sí, en realidad apuntan al mismo fantasma: nadie sabe realmente a quién pertenece la verdadera propiedad de un activo, cuántas veces se ha vendido realmente el flujo de efectivo futuro.

El verdadero culpable no es la avaricia humana, sino la enfermedad estructural y congénita de este sistema: la “fragmentación”.

Trampas en el bosque oscuro

El mayor atractivo del mercado de préstamos privados radica en su “flexibilidad” y “personalización”, pero precisamente esto es también su punto más débil. Cuando todo está oculto en la oscuridad, la flexibilidad se convierte en vulnerabilidad.

Todos los hechos clave, como la propiedad de los activos, el orden de los derechos de garantía, si los colaterales se reutilizan y la verdadera trayectoria del flujo de caja, están dispersos en innumerables archivos PDF, hojas de cálculo de Excel y acuerdos bilaterales.

El mercado es como un “bosque oscuro”, donde cada participante solo puede ver una pequeña área frente a sí, pero no tiene conocimiento de la totalidad del bosque.

Normalmente, todo está tranquilo y cada uno está bien. Una vez que llega la presión, la pregunta de “¿quién le debe a quién cuánto dinero?” pasa de ser una simple tarea de informes a convertirse en un arduo “juego de detectives”.

Esta falta de transparencia en la información y la ausencia de gobernanza no son accidentales, sino que son una “característica” de este sistema de “banco en la sombra” (feature, not bug).

El comercio es privado, la información no es pública y los precios son retrasados.

Cuando hay suficiente confianza, todo funciona bien; cuando la confianza se derrumba, un mal crédito aislado puede convertirse rápidamente en un riesgo sistémico para toda la industria.

Una luz que ilumina todos los rincones

¿Qué pasaría si se pusieran todos estos activos en un libro mayor público, en tiempo real e inmutable?

Esto es precisamente el problema que busca resolver la “tokenización de activos del mundo real (RWA)” - que se basa en la tecnología de libro público (Public Ledger).

Revisemos el caso anterior utilizando este enfoque:

Para First Brands: cada factura, al generarse, se convierte en un “token” único. El estado de los bienes enviados, la financiación de cuentas y los pagos en efectivo se actualizarán en tiempo real.

Dado que cada token es único, ¿quieres vender la misma factura dos veces? Lo siento, las reglas en la cadena lo impedirán directamente.

Los reguladores, inversores y socios pueden ver en tiempo real los datos que necesitan según sus permisos, en lugar de esperar un informe trimestral.

Miles de millones de deudas ocultas serán detectadas por toda la red en sus primeras etapas de acumulación, en lugar de esperar a que los auditores las descubran para tomar medidas.

Para Tricolor: el número de identificación del vehículo (VIN) de cada automóvil se vincula a un “token de primer derecho de garantía” único al momento de su registro.

¿Quieres registrar un segundo primer gravamen para este vehículo? El sistema lo rechazará directamente o lo marcará claramente como un segundo gravamen o subordinado.

El problema de la doble garantía se eliminó físicamente en el momento en que se otorgó el préstamo, por lo que no es necesario realizar una reestructuración legal posterior.

Para bienes raíces comerciales: el estado de propiedad y gravamen de la propiedad se registra en un token, y el estado de este token es la “fuente única de hecho” en el sentido legal.

No puedes eludir una deuda prioritaria registrada en la cadena y que es inmutable mediante la falsificación de un archivo PDF.

La liquidación de la transacción se ha convertido en una simple “actualización de estado”, en lugar de una agotadora “carrera tras documentos”.

Al juntar estas escenas, no solo obtenemos una “mejor forma de contabilidad”. Este es el dividendo de una “revolución de la transparencia”:

• La prevención de la doble garantía ha pasado de ser una “restricción política” a una “restricción física”.
• La monitorización de riesgos en tiempo real ha reemplazado la inferencia trimestral tardía.
• “¿Quién tiene cuánto?” se ha convertido en una consulta pública y confiable, en lugar de una crisis.

No te dejes asustar por la etiqueta de “criptomonedas”

Sé que, cuando muchas personas escuchan la palabra “tokenización”, les vienen a la mente mil maneras en que el mundo de las criptomonedas puede estafar a los inversores: “monedas meme (Memecoin)”, “salir corriendo con el dinero (Rug Pull)”, ataques de hackers y dramas de gobernanza.

Este “impuesto de reputación” existe en la realidad y, en ciertos rincones del mundo cripto, ciertamente es culpa propia.

Pero en el hoy de 2025, esto realmente es un poco engañoso, ya que no se ve el verdadero valor subyacente por la mala reputación superficial.

La clave del problema no es “si debemos o no hacer criptomonedas y poner todo en la cadena”, sino si estos activos reales y derechos de crédito en los que ya estamos transaccionando deberían ser registrados en un libro mayor único, consultable y ejecutable.

La tokenización mal hecha es solo llevar la banca en la sombra a una pista más moderna, cambiando el recipiente pero no el contenido.

Y una buena tokenización realiza un trabajo tedioso pero crucial: hacer que las deudas puedan ser verificadas por máquinas y hacer que el “matrimonio múltiple” sea tan difícil como el “doble gasto”.

No deberíamos desestimar una tecnología que puede reparar fallos sistémicos solo porque se ha abusado de un término en algún rincón del mercado.

¿Qué es un buen mecanismo de RWA?

Por supuesto, las preocupaciones de los escépticos no son infundadas: si la nueva órbita simplemente hace que los viejos errores corran más rápido, sería una mayor catástrofe.

La respuesta es pragmática, se encuentra en la fusión de diseño, gobernanza y leyes.

Sensación de límites entre la privacidad y la estrategia: La transparencia total puede revelar secretos comerciales, lo que no es aceptable para los participantes institucionales, pero esto no debe convertirse en una excusa para eludir responsabilidades, sino en una restricción obligatoria al momento de diseñar.

A través de tecnologías como el acceso a datos basado en permisos, la visibilidad basada en roles y las pruebas de conocimiento cero, podemos responder con precisión a preguntas específicas como “¿Tienes derechos preferenciales de garantía?” sin necesidad de revelar toda la estrategia de transacción.

Cero tolerancia al riesgo tecnológico: vulnerabilidades en contratos inteligentes y fallos en la custodia son inaceptables en el ámbito del crédito institucional.

Por lo tanto, una auditoría de código rigurosa, un despliegue prudente por etapas y un sistema de defensa en profundidad son las apuestas básicas en la “mesa” y no opciones adicionales.

Evitar nuevas “islas de datos”: Si cada banco establece su propia “isla de blockchain”, al final solo habremos regresado al viejo camino de la verificación de libros cruzados en PDF.

Los estándares de interoperabilidad y la transferibilidad legal deben ser construidos como infraestructura básica desde el primer día.

Piedra angular de la ley y la regulación: La tecnología no puede separarse de la ley, y las mismas actividades financieras deben someterse a la misma regulación.

Los tokens en la cadena deben corresponder claramente a los derechos legales ejecutables fuera de la cadena; de lo contrario, incluso la interfaz más bonita no será más que un “jarrón” con una eficacia legal débil.

Por lo tanto, el camino de construcción correcto debería ser:

Priorizar la eficacia legal, haciendo que el estado en la cadena se convierta en un hecho reconocido por los tribunales.

Mantener el principio de “transparencia selectiva”, dejando que las características del activo determinen “quién puede ver qué”.

Escribir la lógica de cumplimiento (como KYC, restricciones de transacciones) en código, en lugar de dejarla en papel.

Finalmente, conecte todo esto con interfaces confiables del mundo real (como el registro de vehículos, el centro de registro de propiedad), para que el sistema sea confiable, creíble e incluso se podría decir que es “tan bueno que es aburrido”.

Conclusión

La tecnología de libro mayor público no puede reemplazar un diseño de estructura de riesgo preciso ni eliminar la avaricia humana.

Pero puede reducir en gran medida la “latencia de descubrimiento”; es precisamente esta latencia la que transforma pequeños problemas, que podrían solucionarse, en eventos sistémicos que provocan pánico en el mercado.

En las primeras historias, todos los daños se amplifican en la oscuridad: las cuentas por cobrar se venden repetidamente, los automóviles se hipotecan repetidamente, los warrants se falsifican y transfieren, mientras todos se sumergen en verificar su propio PDF.

Colocar estos activos en un estado público compartido, en tiempo real y ejecutable, los riesgos no desaparecerán, pero se volverán “claramente legibles” y no serán aterradores.

Tal como comentó Jamie Dimon la semana pasada, el problema en el mercado ahora es como las cucarachas en la cocina, hay muchas bombas que aún no han estallado y están escondidas en lugares oscuros que no podemos ver.

Pero lo que puede hacer el libro mayor público es mantener la luz de la cocina siempre encendida y iluminar cada rincón.

Las cucarachas pueden seguir existiendo, pero ya no pueden celebrar desenfrenadamente en la oscuridad.

Este es el mayor valor que el libro mayor público puede traer al crédito privado y, en general, al mundo financiero.