La escasez de liquidez en Estados Unidos y el aumento de la presión en el mercado de recompra.

La tormenta del mercado financiero se reanuda

El 17 de octubre de 2025, un viernes ordinario, los mercados financieros globales se vieron envueltos en una densa niebla. El problema de la escasez de liquidez se volvió cada vez más grave, la presión en el mercado de recompra (repo market) seguía aumentando, y el diferencial SOFR (Secured Overnight Financing Rate) alcanzó un nuevo máximo desde 2019. Al mismo tiempo, las acciones bancarias, especialmente las de los bancos regionales, sufrieron una fuerte caída, lo que generó preocupaciones en el mercado sobre posibles eventos crediticios. No se trata solo de un problema aislado de los bancos, sino de una señal de la contracción de liquidez en todo el sistema financiero.

El entorno del mercado actual recuerda a la crisis del mercado de recompra de 2019 y a la crisis bancaria regional de 2023. En ese momento, la escasez de liquidez provocó un aumento en los costos de financiamiento a corto plazo, exponiendo la vulnerabilidad del sistema bancario. Hoy en día, surgen signos similares nuevamente: la diferencia semanal entre el SOFR y la recompra inversa alcanzó su punto máximo desde julio de 2019, y el SOFR incluso superó la tasa de descuento de la Reserva Federal en 5 puntos básicos. Esto indica que la transición de la liquidez en dólares de un exceso a una escasez se ha convertido en una realidad. La caída de las acciones bancarias amplifica aún más esta preocupación, especialmente con el colapso de las acciones de bancos regionales como Zions Bancorporation y Western Alliance Bancorporation, que registraron la mayor caída diaria desde la crisis bancaria regional de 2023.

I. La turbulencia en el sector bancario: ¿la crisis de los bancos regionales vuelve a aparecer?

Datos recientes indican que el sector bancario está experimentando una fuerte volatilidad, siendo el punto de partida de esta agitación en el mercado.

Debido a su alta dependencia de préstamos comerciales e industriales, préstamos al consumidor y exposición a bienes raíces comerciales (CRE), las instituciones bancarias regionales son a menudo más susceptibles a los efectos de una desaceleración económica. Tomemos como ejemplo a Zions Bancorporation, un banco con sede en Utah cuyo núcleo de negocio se centra en préstamos comerciales e industriales. Recientemente, este banco reveló una cancelación de deudas incobrables de 50 millones de dólares, relacionada con dos préstamos sospechosos de fraude, y ha presentado una demanda para recuperar 60 millones de dólares. Las preocupaciones más amplias radican en los desafíos de los préstamos al consumidor y la exposición a CRE. Es bien sabido que el mercado de bienes raíces comerciales ha estado débil desde 2020, con un entorno de altas tasas de interés que ha llevado a un aumento en la tasa de vacantes de oficinas y propiedades minoristas, así como a una caída en los ingresos por alquiler. El precio de las acciones de Zions experimentó una caída diaria que alcanzó un nuevo máximo desde la crisis bancaria regional de 2023; este caso no es un evento aislado, sino que refleja la fragilidad de toda la industria.

La Western Alliance Bancorporation, con sede en Phoenix, también enfrenta una situación similar. El banco depende en gran medida de los préstamos de instituciones de financiamiento no depositarias (NDFI) y está expuesto a los sectores automotriz y de consumo. El consumo de los grupos de bajos ingresos (la clase baja de la economía K) se ha debilitado, lo que afecta directamente la calidad de estos préstamos. Recientemente, el banco reveló acusaciones de fraude contra prestatarios, relacionadas con First Brands y problemas de Ricoh, y presentó una demanda por más de 100 millones de dólares. Aunque el banco mantiene su perspectiva para 2025 sin cambios, la cartera de préstamos NDFI está bajo un examen debido al aumento de los préstamos incobrables. La dificultad de estos dos grandes bancos no es casualidad, sino un producto de la creciente divergencia económica: los grupos de altos ingresos se benefician del aumento de los precios de los activos, mientras que los grupos de bajos ingresos sufren bajo la presión de la inflación y el desempleo.

La agitación de los bancos regionales ha comenzado a extenderse a los grandes bancos. Los datos del 16 de octubre muestran que Citigroup cayó un 3.5%, First Capital Financial cayó un 5.5%, Goldman Sachs cayó un 1.3% y JPMorgan cayó un 2.3%. Aunque los grandes bancos tienen una mayor relación de capital, no son inmunes. Instituciones como First Capital, que se centran en préstamos de bajo puntaje crediticio, son similares a los bancos regionales y son vulnerables a los incumplimientos de los consumidores. KRE (ETF de bancos regionales) registró la mayor caída diaria desde 2023, solo superada por el “Día de la Liberación” de abril de 2023.

Para cuantificar este riesgo, se puede examinar el indicador de diferencial crediticio. La relación entre LQD (ETF de bonos corporativos de grado de inversión) y HYG (ETF de bonos corporativos de alto rendimiento) es un proxy efectivo para monitorear el diferencial crediticio de alta frecuencia. Un aumento en esta relación indica que los bonos de grado de inversión son relativamente más populares que los bonos de alto rendimiento, reflejando una ampliación del riesgo crediticio. El verdadero referente es el índice ajustado por opciones de alto rendimiento de BofA, pero su frecuencia de actualización diaria es menor. Actualmente, la relación LQD/HYG muestra una ampliación del diferencial crediticio, lo que sugiere que las provisiones por deudas incobrables podrían afectar las ganancias y la solvencia de los bancos.

Lo que es aún más preocupante es la conexión entre los bancos regionales y el crédito privado. El mercado de crédito privado ha superado el billón de dólares, y muchos bancos regionales participan en él a través de préstamos o inversiones. Si las cuentas incobrables se propagan, podría desencadenar una reacción en cadena. Jamie Dimon, CEO de JPMorgan, lo llama el “problema de las cucarachas”, es decir, una cuenta incobrable a menudo presagia más problemas ocultos. Esto no se limita a los bancos, sino que también puede afectar al mercado de acciones más amplio. En vista de esto, los futuros del S&P 500 cayeron bruscamente en la apertura, aunque se recuperaron algo, pero muestran que la confianza del mercado se ha visto afectada.

Al revisar la historia, la crisis bancaria regional de 2023 (quiebras de Silicon Valley Bank, Signature Bank y First Republic) se originó en las pérdidas de bonos y la fuga de depósitos provocadas por el aumento de las tasas de interés. Hoy en día, el entorno de altas tasas de interés persiste y la contracción de la liquidez se agudiza, lo que vuelve a poner de manifiesto riesgos similares. Como resultado, las acciones de KRE, Zions y Western Alliance, así como los diferenciales de crédito, han recibido gran atención. Si los préstamos incobrables continúan exponiéndose, la estabilidad del sistema bancario se verá amenazada.

Dos. La presión del mercado de recompra se intensifica: el diferencial SOFR alcanza un nuevo máximo histórico

El mercado de recompra es el campo de batalla central de la escasez de liquidez. Los acuerdos de recompra (repo) son herramientas de financiamiento a corto plazo, donde los bancos e instituciones toman prestados fondos utilizando valores colateralizados (como bonos del Tesoro de EE. UU. o valores respaldados por hipotecas). SOFR es la referencia de la tasa de recompra, que refleja el costo del financiamiento garantizado durante la noche.

Esta semana, la diferencia semanal entre SOFR y las operaciones de recompra inversa alcanzó su nivel más alto desde julio de 2019, solo un punto base más alto que la semana pasada, pero la tendencia es clara: la liquidez ha pasado de ser abundante a escasa. SOFR ha superado en 5 puntos base la tasa de descuento de la Reserva Federal, lo cual es un fenómeno raro que generalmente solo ocurre al final de un trimestre o de un año. Pero en este momento, no es ninguno de esos períodos, y no hay factores de plazos fiscales o de embellecimiento de ventanas en juego.

El 16 de octubre, se utilizaron 8,350 millones de dólares en la instalación de recompra a la vista de la Reserva Federal (SRF, Standing Repo Facility), lo que es una señal de que se activó el respaldo de emergencia. La SRF permite a las instituciones pedir prestado fondos utilizando bonos del gobierno o MBS (valores respaldados por hipotecas) como colateral. Es notable que, en este uso de la SRF, la proporción de MBS es más alta que la de los bonos del gobierno. Esto podría insinuar una debilidad en el mercado de MBS, similar a la crisis de liquidez durante la pandemia de 2020.

Para facilitar la detección de este cambio, se puede examinar la diferencia entre las operaciones de repos inverso y el SRF. Este indicador ha pasado a ser negativo por primera vez desde 2020. El repos inverso es un “depósito”, que almacena dólares sobrantes; el SRF es un “grifo de emergencia”, que proporciona dólares escasos. Un valor diferencial negativo indica que el sistema está pasando de un exceso a una escasez.

La Reserva Federal intenta controlar el mercado de recompra a través del corredor de tasas de interés: la tasa de la ventana de descuento (4.25%) como límite superior y la tasa de recompensa de recompra inversa (4%) como límite inferior. Actualmente, al igual que a finales de 2020 y 2024, la diferencia entre el SOFR y la tasa de fondos federales (Fed Funds) está aumentando drásticamente en el gráfico diario. Sin embargo, el SOFR ha superado el límite superior, mostrando un desequilibrio entre oferta y demanda en el mercado.

La crisis del mercado de recompra no es un hecho nuevo. En septiembre de 2019, las tasas de recompra se dispararon al 10%, y la Reserva Federal intervino rápidamente, inyectando reservas a través de la compra de bonos del gobierno y MBS. Los gráficos semanales ni siquiera pueden capturar la crisis de 2019, debido a su brevedad y a la rápida respuesta de la Reserva Federal. Hoy, si la presión persiste, la Reserva Federal podría reiniciar operaciones similares: imprimir reservas e inyectar al sistema. Pero la crisis actual tiene características únicas: no está impulsada por el final del trimestre, sino por una escasez estructural. La diferencia semanal de SOFR alcanzó un nuevo máximo en marzo de 2019, lo que indica problemas más profundos.

Tres. Causas macroeconómicas de la escasez de liquidez: presión dual de la política fiscal y monetaria

La escasez de liquidez no es algo repentino, sino el resultado de la acumulación de múltiples factores. Los principales impulsores incluyen un enorme déficit fiscal, la reconstrucción del TGA, el agotamiento de las operaciones de recompra inversa y la contracción cuantitativa.

Primero, el déficit fiscal de EE. UU. es asombroso. En la actualidad, el déficit representa el 7% del PIB, lo cual es sin precedentes en épocas no de recesión o de guerra. Desde un superávit del 2% en 2001 hasta un déficit del 7% hoy, el déficit está en expansión procíclica. Esto significa que el gobierno necesita emitir bonos equivalentes al 7% del PIB cada año, que deben ser comprados por el mercado de bonos en dólares equivalentes. Esto drena la liquidez del sistema, especialmente en un entorno de altas tasas de interés. En segundo lugar, la cuenta general del Tesoro (TGA) se ha reconstruido de 300 mil millones a 810 mil millones de dólares, lo que significa que se han retirado 500 mil millones del sistema financiero. Esto se refleja directamente en la caída de las reservas bancarias a alrededor de 3 billones de dólares. Tercero, el reverse repo como “amortiguador” se ha agotado. En el verano de 2023, cuando la entonces secretaria del Tesoro Yellen reconstruyó el TGA, había un amortiguador de 1.8 billones de dólares en reverse repos; hoy, es casi cero y no puede absorber choques de liquidez. Cuarto, la reducción cuantitativa (QT) de la Reserva Federal continúa reduciendo el balance, disminuyendo las reservas bancarias. En cambio, la flexibilización cuantitativa (QE) inyecta reservas mediante la compra de bonos del Tesoro y MBS. Después de la crisis de recompra de 2019, la Reserva Federal reinició inmediatamente la QE; hoy, si el SOFR se mantiene alto, una intervención similar es inevitable.

Estos factores se entrelazan, lo que lleva a una escasez de dólares. Aunque la tasa de desempleo es baja, el déficit no ha mejorado, lo que muestra un desajuste en las políticas. La economía en forma de K agrava la división: la parte superior se beneficia, mientras que la parte inferior lucha, afectando los préstamos al consumidor y el CRE.

Los problemas de los bancos regionales y la presión en el mercado de recompra no son una coincidencia. La contracción de la liquidez aumenta los costos de financiamiento y amplifica el riesgo de cuentas incobrables. Aunque el mecanismo específico necesita ser investigado más a fondo, ambos están intuitivamente relacionados.

Cuatro. Riesgos potenciales y perspectivas del mercado: advertencia sobre la propagación de eventos de crédito

Las dinámicas actuales indican múltiples riesgos.

Primero, puede estallar un evento de crédito. Si la cancelación de cuentas incobrables continúa, la capacidad de pago de los bancos regionales se verá afectada, lo que provocará una fuga de depósitos y un colapso en los precios de las acciones. En la crisis de 2023, tres bancos quebraron de manera récord; hoy, surgen señales similares. En segundo lugar, la contagión se extenderá al crédito privado y al mercado de crédito más amplio. La ampliación de los diferenciales de crédito (LQD/HYG en aumento) refleja el deterioro de la liquidez y el aumento del riesgo de incumplimiento. Los diferenciales de crédito no solo son un indicador de liquidez, sino que también miden la diferencia en el riesgo de crédito. Los inversores pueden monitorear el diferencial entre los bonos del Tesoro de EE. UU. y los bonos de grado de inversión/alto rendimiento. Tercero, la volatilidad en el mercado de acciones se intensifica. La fuerte caída de los futuros del S&P 500 en la mañana muestra que la confianza se está erosionando. Si la falta de liquidez persiste, el mercado de valores podría experimentar una corrección adicional.

La respuesta a las políticas es clave. La Reserva Federal podría finalizar la reducción cuantitativa y reiniciar la flexibilización cuantitativa para inyectar reservas. El Departamento del Tesoro de EE. UU. podría ajustar la gestión del TGA para liberar liquidez. Sin embargo, en un entorno de alta inflación, las políticas de flexibilización deben ser cautelosas.

La escasez de liquidez y el aumento de la presión en el mercado de recompra, junto con la caída de las acciones bancarias, constituyen el desafío central del mercado financiero actual. Esto no es solo un problema técnico, sino también un producto del desequilibrio en la política macroeconómica. Basándose en lecciones históricas, la Reserva Federal debe responder rápidamente para evitar que la crisis se agrave. Los inversores, por su parte, deben fortalecer la gestión de riesgos y monitorear indicadores clave.