Trải nghiệm sự kiện thiên nga đen trong thế giới tiền điện tử vào ngày 10.11 và sự sụp đổ của thị trường đồ trang trí CS2, tôi đã phát hiện ra "cái bẫy chết người của người trung gian"

Bài viết: Ô, TechFlow Thời gian sâu

Trong tất cả các vai trò tài chính, môi giới thường được coi là tồn tại ổn định nhất, với rủi ro thấp nhất. Trong hầu hết các trường hợp, họ không cần phải dự đoán hướng đi, chỉ cần cung cấp tính thanh khoản cho thị trường là có thể đạt được lợi nhuận cao, có vẻ như là vị trí “thuê” an toàn nhất trong thị trường.

Tuy nhiên, khi sự kiện thiên nga đen xảy ra, những trung gian này cũng khó có thể tránh khỏi việc bị những người ở vị trí cao hơn đè bẹp. Thật mỉa mai, những tổ chức chuyên nghiệp nhất, có nguồn vốn mạnh nhất và quản lý rủi ro chặt chẽ nhất thường chịu tổn thất lớn hơn cả các nhà đầu tư nhỏ lẻ trong những sự kiện cực đoan, không phải vì họ thiếu chuyên môn, mà vì mô hình kinh doanh của họ được định sẵn phải chịu trách nhiệm cho rủi ro hệ thống.

Là một người vừa giao dịch trong thị trường tiền mã hóa vừa theo dõi thị trường đồ trang trí CS2, với tư cách là một người chứng kiến hai sự kiện thiên nga đen gần đây, tôi muốn chia sẻ về những hiện tượng tôi phát hiện trong hai thị trường giao dịch tài sản ảo này cũng như những bài học mà những hiện tượng này mang lại.

Hai lần thiên nga đen, cùng một nạn nhân.

Vào ngày 11 tháng 10, khi tôi mở sàn giao dịch vào buổi sáng, tôi còn tưởng rằng có lỗi hệ thống đã tính thiếu cho tôi một số loại tiền ảo, cho đến khi tôi liên tục làm mới và nhận ra rằng không có sự thay đổi nào, tôi mới nhận ra có điều gì không ổn, mở Twitter lên mới phát hiện ra thị trường đã “bùng nổ”.

Trong sự kiện thiên nga đen này, mặc dù các nhà đầu tư nhỏ lẻ đã chịu tổn thất nặng nề, nhưng thiệt hại lớn hơn có thể xảy ra ở khâu “nhà trung gian” trong圈.

Mức thua lỗ của các nhà trung gian khi đối mặt với tình huống thị trường cực đoan không phải là một hiện tượng ngẫu nhiên, mà là sự thể hiện tất yếu của rủi ro cấu trúc.

Vào ngày 11 tháng 10, Trump đã công bố việc đánh thuế 100% lên hàng hóa Trung Quốc, gây ra sự kiện thanh lý lớn nhất trong lịch sử thị trường tiền điện tử. Ngoài số tiền thanh lý từ 19 đến 19,4 tỷ USD, các nhà tạo lập thị trường có thể chịu tổn thất nặng nề hơn. Wintermute buộc phải ngừng giao dịch do vi phạm kiểm soát rủi ro, các quỹ đầu cơ như Selini Capital, Cyantarb chịu tổn thất từ 18 triệu đến 70 triệu USD. Những tổ chức thường kiếm lợi ổn định từ việc cung cấp thanh khoản, đã mất đi lợi nhuận tích lũy trong vài tháng thậm chí vài năm chỉ trong vòng 12 giờ.

Mô hình định lượng tiên tiến nhất, hệ thống rủi ro hoàn chỉnh nhất, thông tin thị trường nhanh nhạy nhất, tuy nhiên tất cả những lợi thế này đều vô hiệu trước những con thiên nga đen. Nếu ngay cả họ cũng không thoát khỏi, nhà đầu tư nhỏ lẻ còn cơ hội gì?

Sau 12 ngày, một thế giới ảo khác đã xảy ra kịch bản gần như tương tự. Vào ngày 23 tháng 10, V社 đã giới thiệu “cơ chế thay thế” hoàn toàn mới trong CS2, cho phép người chơi hợp thành dao hoặc găng tay bằng 5 skin cấp độ hiếm. Cơ chế này ngay lập tức đã thay đổi hệ thống độ hiếm ban đầu, một số skin dao đã giảm từ hàng chục nghìn xuống chỉ còn vài nghìn đồng, trong khi giá của các skin cấp độ hiếm mà trước đây không ai quan tâm đã tăng vọt từ vài chục lên khoảng hai trăm đồng. Kho hàng đầu tư của nhiều thương nhân sở hữu hàng tồn kho giá cao đã ngay lập tức giảm hơn 50%.

Mặc dù tôi không có món đồ CS2 giá cao nào, nhưng tôi đã cảm nhận được những hậu quả do sự sụt giảm mạnh này mang lại trên nhiều phương diện. Trong thị trường giao dịch đồ trang sức bên thứ ba, các thương nhân đồ trang sức đã nhanh chóng gỡ bỏ các đơn đặt hàng mua, dẫn đến giá giao dịch giảm mạnh. Trên các nền tảng video ngắn, tràn ngập các thương nhân đồ trang sức đăng video khóc lóc vì thua lỗ, mắng chửi công ty V, nhưng nhiều hơn là sự bối rối và lúng túng trước sự kiện bất ngờ này.

Hai thị trường dường như không liên quan nhưng lại thể hiện sự tương đồng đáng kinh ngạc: các nhà tạo lập thị trường trong lĩnh vực tiền điện tử và những người kinh doanh đồ trang trí CS2, một bên phải đối mặt với chính sách thuế quan của Trump, một bên phải đối mặt với sự điều chỉnh quy định của V社, nhưng cách họ gặp khó khăn thì gần như giống hệt nhau.

Và điều này dường như cũng tiết lộ một sự thật sâu sắc hơn: mô hình lợi nhuận của các trung gian tự nó chứa đựng nguy cơ rủi ro hệ thống.

“Nhà trung gian” phải đối mặt với bẫy kép.

Thực trạng khó khăn của các nhà trung gian là họ phải giữ một lượng lớn hàng tồn kho để cung cấp tính thanh khoản, nhưng trong những tình huống thị trường cực đoan, mô hình kinh doanh của họ đã bộc lộ những điểm yếu chí mạng.

Đòn bẩy và thanh lý

Mô hình lợi nhuận của nhà tạo lập thị trường quyết định rằng họ phải sử dụng đòn bẩy. Trong thị trường tiền điện tử, nhà tạo lập thị trường cần cung cấp thanh khoản đồng thời trên nhiều sàn giao dịch, điều này yêu cầu họ phải nắm giữ một lượng vốn lớn. Để nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, họ thường sử dụng đòn bẩy từ 5-20 lần. Trong thị trường bình thường, mô hình này hoạt động tốt, biến động nhẹ mang lại lợi nhuận chênh lệch ổn định, đòn bẩy khuếch đại lợi nhuận.

Nhưng vào ngày 11 tháng 10, hệ thống này đã gặp phải “kẻ thù” lớn nhất của nó: thị trường cực đoan + sàn giao dịch ngừng hoạt động.

Khi thị trường xảy ra biến động cực đoan, các nhà tạo lập thị trường phải vay mượn đòn bẩy với số lượng lớn và bị thanh lý, hàng loạt lệnh thanh lý tràn vào sàn giao dịch, dẫn đến quá tải hệ thống và sập. Điều nghiêm trọng hơn là việc sập sàn chỉ cắt đứt giao diện giao dịch của người dùng, trong khi thực tế thanh lý vẫn đang diễn ra, dẫn đến cảnh tượng tuyệt vọng nhất của nhà tạo lập thị trường - nhìn vị thế của mình bị thanh lý mà không thể bổ sung ký quỹ.

Vào lúc 3 giờ sáng ngày 10.11, các loại tiền điện tử chính như BTC và ETH đã giảm giá mạnh trong thời gian ngắn, trong khi các đồng altcoin thậm chí còn báo giá “về 0”. Vị thế mua của các nhà tạo lập thị trường đã kích hoạt việc thanh lý mạnh mẽ → Hệ thống tự động bán ra → Tăng cường sự hoảng loạn trên thị trường → Nhiều vị thế khác bị thanh lý → Sàn giao dịch gặp sự cố → Lệnh mua không thể thực hiện → Áp lực bán lớn hơn. Một khi vòng lặp này bắt đầu, nó không thể dừng lại.

Mặc dù thị trường đồ trang trí CS2 không có đòn bẩy và cơ chế thanh lý, nhưng những người buôn bán đồ trang trí đang phải đối mặt với một cái bẫy cấu trúc khác.

Khi V社 cập nhật “cơ chế thay thế”, các nhà buôn đồ trang sức hoàn toàn không có bất kỳ cơ chế cảnh báo nào. Họ giỏi phân tích xu hướng giá, tạo tài liệu quảng cáo cho những bộ da đắt tiền, kích thích cảm xúc thị trường, nhưng những thông tin này hoàn toàn vô nghĩa trước những người lập quy tắc.

Cơ chế rút lui thất bại

Ngoài các rủi ro cấu trúc do đòn bẩy, thanh lý và mô hình kinh doanh gây ra, cơ chế thoát cũng là một trong những nguyên nhân cơ bản dẫn đến tổn thất lớn của “nhà trung gian”. Thời điểm xảy ra sự kiện thiên nga đen chính là lúc thị trường cần tính thanh khoản nhất, đồng thời cũng là lúc các nhà trung gian muốn rút lui nhất.

Vào ngày 11 tháng 10, khi thị trường tiền điện tử sụt giảm mạnh, các nhà tạo lập thị trường nắm giữ một số lượng lớn các vị thế mua. Để tránh bị thanh lý, họ cần phải thêm tiền ký quỹ hoặc đóng vị thế, và việc quản lý rủi ro của các nhà tạo lập thị trường này phụ thuộc vào nguyên tắc cơ bản “có thể giao dịch”. Tuy nhiên, vào thời điểm đó, do lượng dữ liệu thanh lý lớn khiến máy chủ không thể xử lý, đã trực tiếp cắt đứt các phương án của các nhà tạo lập thị trường, khiến họ chỉ có thể đứng nhìn các vị thế của mình bị thanh lý một cách ồ ạt.

Trong thị trường giao dịch trang sức của CS2, giao dịch phụ thuộc vào lượng lớn các thương nhân trang sức tiêm vốn vào danh sách “mua” trên thị trường để cung cấp tính thanh khoản. Sau khi nội dung cập nhật được phát hành, những nhà đầu tư nhỏ lẻ đầu tiên thấy tin tức ngay lập tức bán những skin họ đang có cho “mua”. Khi các thương nhân trang sức nhận ra có điều không ổn, họ đã phải chịu lỗ lớn. Nếu họ cũng tham gia vào đội quân bán hàng, giá trị tài sản của họ sẽ tiếp tục giảm. Cuối cùng, những thương nhân trang sức này rơi vào một tình huống tiến thoái lưỡng nan, trở thành những người chịu thiệt hại lớn nhất trong nỗi sợ hãi của thị trường.

Mô hình kinh doanh “kiếm chênh lệch” được xây dựng dựa trên “tính thanh khoản”, nhưng khi rủi ro hệ thống xuất hiện, tính thanh khoản sẽ ngay lập tức bay hơi - và những người trung gian lại chính là những người có vị thế nặng nhất, cần tính thanh khoản nhất. Điều chết người hơn là lộ trình thoát ra bị hỏng khi nó cần thiết nhất.

Những bài học rút ra cho nhà đầu tư nhỏ lẻ

Chỉ trong hai tuần ngắn ngủi, hai thị trường giao dịch tài sản ảo nổi bật đã xảy ra sự kiện thiên nga đen lớn nhất trong lịch sử ngành của họ, và sự trùng hợp này đã cung cấp cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ một bài học quan trọng: những chiến lược có vẻ ổn định thường tiềm ẩn rủi ro lớn nhất.

Chiến lược trung gian có thể tạo ra lợi nhuận nhỏ ổn định trong phần lớn thời gian, nhưng phải đối mặt với tổn thất lớn trong các sự kiện thiên nga đen. Tính không đối xứng của phân phối lợi nhuận này khiến các chỉ số đo lường rủi ro truyền thống đánh giá thấp rủi ro thực sự của nó.

Chiến lược lợi nhuận như thế này giống như việc nhặt tiền xu trên đường ray, 99% thời gian có thể an toàn nhặt được tiền, nhưng 1% thời gian xe lửa chạy đến thì không kịp chạy.

Từ góc độ xây dựng danh mục đầu tư, các nhà đầu tư quá phụ thuộc vào chiến lược trung gian cần phải đánh giá lại sự tiếp xúc rủi ro của họ. Những tổn thất của các nhà tạo lập thị trường trong thị trường tiền điện tử trong các sự kiện thiên nga đen cho thấy rằng ngay cả chiến lược trung lập thị trường cũng không thể hoàn toàn tách biệt với rủi ro hệ thống. Khi thị trường xảy ra tình huống cực đoan, bất kỳ mô hình kiểm soát rủi ro nào cũng có thể thất bại.

Quan trọng hơn, các nhà đầu tư cần nhận thức được tầm quan trọng của “rủi ro nền tảng”. Dù là sự thay đổi quy tắc của sàn giao dịch hay điều chỉnh cơ chế của nhà phát triển trò chơi, tất cả đều có thể làm thay đổi sự biến động của thị trường trong chớp mắt, rủi ro này không thể hoàn toàn tránh được bằng cách đa dạng hóa đầu tư hay chiến lược phòng ngừa, mà chỉ có thể được quản lý bằng cách giảm đòn bẩy và giữ đủ thanh khoản.

Đối với các nhà đầu tư lẻ, những sự kiện này cũng cung cấp một số chiến lược tự bảo vệ có thể tham khảo. Đầu tiên là giảm sự phụ thuộc vào “cơ chế thoát”, đặc biệt là những người chơi hợp đồng có đòn bẩy cao, trong tình huống giảm giá mạnh trong thời gian ngắn như vậy, rất có thể ngay cả khi có tiền để bổ sung ký quỹ, cũng không kịp thời hoặc không thể bổ sung.

Không có vị trí an toàn, chỉ có sự bù đắp rủi ro hợp lý.

190 tỷ đô la Mỹ bị thanh lý, giá trang sức cao giảm 70%. Những khoản tiền này không biến mất, chỉ là chuyển từ tay “những người kiếm chênh lệch” sang tay “những người nắm giữ tài nguyên cốt lõi”.

Trước những con thiên nga đen, những người không kiểm soát được tài nguyên cốt lõi đều có thể trở thành nạn nhân, bất kể là nhà đầu tư nhỏ lẻ hay tổ chức. Tổ chức thua lỗ nhiều hơn vì quy mô lớn; nhà đầu tư nhỏ lẻ thua lỗ còn thảm hơn vì không có phương án dự phòng. Nhưng thực ra mọi người đều đang cược vào cùng một điều: hệ thống sẽ không sụp đổ trong tay mình.

Bạn nghĩ rằng đang kiếm lời từ chênh lệch giá, thực ra đang phải trả giá cho rủi ro hệ thống, và khi rủi ro xảy ra, thậm chí bạn cũng không có quyền lựa chọn.