Amerikan kapitalizminin yapısal başarısızlığı: Neden sermaye artık yatırım yapmıyor, sadece borç vermeyi seviyor?

Orijinal Başlık: “Büyüme için Yapısal Sonuçlar”

Yazar: arndxt, kripto KOL'u

Derleyen: Luke, Mars Finans

Pazar kendini düzeltmeyecek. Hükümet yeniden üretim fonksiyonunun bir parçası oldu.

Sonuç çöküş değil, kontrol edilebilir bir gerilemedir - üretken yeniden yatırımlar yerine, yansıtıcı likidite (reflexive liquidity) ve politika iskeleleri (policy scaffolding) üzerine inşa edilmiş bir finansal sistem.

Amerikan ekonomisi, “kontrollü kapitalizm” (managed capitalism) dönemine girmekte: Hisse senetleri geri çekilirken, borçlar hakimiyet kurmakta, politikalar yeni büyüme motoru olmakta ve finans, ekonominin kendisi haline gelmektedir.

Nominal büyüme üretilebilir, ancak gerçek üretkenlik, sermaye, işgücü ve yenilik arasındaki bağlantının yeniden kurulmasını gerektirir. Bunu olmadan sistem sürdürülebilir, ancak artık bileşik faiz (compounds) üretmez.

1. Sermaye oluşumunun yapısal dönüşümü

Hisse senedi piyasası, bir zamanlar Amerikan kapitalizminin çekirdek motoruydu, ancak bugün sistematik bir şekilde arızalanmış durumda ve Amerika'daki birçok şirkete erişilebilir sermaye sağlayamıyor. Sonucu olarak, sermaye büyük ölçüde özel krediye (private credit) kaydırıldı ve bu artık orta ölçekli pazarlar ve sermaye yoğun alanlarda gerçek anlamda sermaye tahsis edicisi haline geldi.

Halka arz (Public equity issuance) son on yılların en düşük seviyesinde kalmaya devam ederken, özel borç varlık yönetimi ölçeği (AUM) 1.7 trilyon doları aşmıştır; bu, finansallaşmanın geç döngü aşamasının bir yansımasıdır. Şirketler, daha iyi bir kredi notuna sahip oldukları için değil, açık piyasanın yapısının bozulması nedeniyle, hisse senedi yerine borçlanmayı tercih etmektedir: düşük likidite, pasif yatırımın merkezileşmesi ve ağır varlık modeline (asset-heavy models) yönelik cezalandırıcı değerleme katları, halka açılmayı ekonomik olarak mantıksız hale getirmektedir.

Bu, çarpık bir teşvik döngüsü yarattı: Kimse bilanço istemiyor. Hafif varlıklar ve rant çıkaran (rent-extracting) iş modelleri değerleme çerçevesini domine ederken, sermaye yoğun yenilikler hisse senedi finansmanı arzuluyor. Bu arada, özel kredi “varlık ele geçirme” (asset capture) modelini benimsedi: Krediler, her durumda kazanıyor - ya proje başarılı olduğunda yüksek faiz marjı kazanıyor ya da proje sıkıntıya düştüğünde sert varlıkları ele geçiriyor.

2. Finansallaşma Dönemi

Bu eğilim, kırk yıllık “hiper-finansallaşma” deneyinin zirvesidir. Faiz oranları yapısal olarak uzun süre büyüme oranlarının altında kaldığı için, yatırımcılar üretken yatırımlar yoluyla değil, finansal varlıkların değer kazanması ve kaldıraç genişlemesi yoluyla getiri peşinde koşmaktadırlar.

Ana sonuçlar:

Aile, duraklayan maaş artışını telafi etmek için artan varlık değerine başvuruyor.

Şirket, hissedarları öncelikli olarak dikkate alarak üretimi dışa aktaracak ve finans mühendisliği peşinde koşacaktır.

Ekonominin büyümesi, üretkenlikten kopar ve talebi sürdürmek için varlık enflasyonuna dayanır.

Bu “üretken kullanım olmayan borç” dinamiği, ülkenin sanayi temelini boşaltmış ve sermaye getirilerine (returns on capital) değil, iş gücü getirilerine (returns to labor) odaklanmış bir ekonomi yaratmıştır.

3. Sıkıştırma Etkisi ve Kredi Yansıması

Pandemi sonrası dönemdeki mali sistem bu sorunu artırdı. Rekor seviyedeki kamu borcu ihraçları, kamu kredi piyasasındaki özel borçluları “sıkıştırarak” özel borç yapılarına sermaye yönlendirdi.

Özel kredi fonları, şimdi insan tarafından sıkıştırılmış olan kamu marjlarına dayanarak kredi fiyatlandırması yapıyor, bu da yansıtıcı bir geri bildirim döngüsü yaratıyor:

Kamusal ihraç azalıyor → Yetkilendirilmiş alıcılar sınırlı yüksek getiri arzını kovalıyor → Faiz farkı daralıyor → Özel kredi yeniden fiyatlandırılıyor (daha düşük) → Daha fazla ihraç özel yatırımlara yöneliyor → Döngü güçleniyor.

Bu arada, 2020'den bu yana Federal Reserve'in işletme kredilerine sağladığı örtülü garantiler, faiz farklarının bilgi değerini bozdu. Temerrüt riski artık piyasa tarafından fiyatlandırılmıyor, aksine politika tarafından yönetiliyor.

4. Pasif Yatırımın Sorunları

Pasif yatırımın yükselişi fiyat keşfini daha da bozdu. Endeks tabanlı fon akışları hisse senedi işlem hacmini domine etti ve mülkiyeti birkaç trilyon dolarlık yöneticiye yoğunlaştırdı; bu yöneticilerin teşvik mekanizmaları homojen ve kıstaslara (benchmark) bağlıdır.

Sonuç şudur:

Küçük ve orta ölçekli piyasa değerine sahip şirketler, yapısal likidite tükenmesi sıkıntısı çekiyor.

Hisse senedi araştırmasının kapsamı çökmüş durumda.

IPO pazarı daralmış durumda, yerini sonraki özel yatırım turları (F turu, G turu vb.) almışken, kamu yatırımcıları katılamıyor.

Pazarın genişliği ve canlılığı, tekelci oligopoller ve algoritmik likidite tarafından yer değiştirilmiştir; bu, sermaye akışlarının tersine döndüğünde volatilite kümeleri yaratır.

5. Sıkıştırma Yeniliği

Finansal homojenlik, reel ekonomide de kendini göstermektedir. Sağlıklı bir kapitalist sistem, heterojen teşvik mekanizmaları gerektirir - girişimcilerin, kredi verenlerin ve yatırımcıların farklı hedefler ve zaman dilimleri peşinde koşması gerekir. Ancak, bugünün piyasa yapısı, risk almayı tek bir boyuta indirmiştir: risk kısıtlamaları altında getiri maksimize etme.

Tarih boyunca, yenilik, çeşitli sanayi ve sermaye yapılarını birleştiren yerlerde gelişmiştir. Ancak şimdi bu ekosistem çöküyor, “herkes borç veriyor, kimse yatırım yapmıyor”, bu da “tesadüfi yenilik” (serendipitous innovation) ve uzun vadeli verimlilik artışını azaltıyor.

6. Yeni sanayi politikalarının gerekliliği

Bu yapının organik büyüme potansiyelini aşındırmasıyla birlikte, devlet yeniden ana ekonomik aktör haline geliyor. Çip Yasası'ndan (CHIPS Act) yeşil sübvansiyonlara kadar, mali sanayi politikaları özel sermaye oluşumundaki başarısızlıkları telafi etmek için kullanılmaktadır.

Bu, Çin-Amerikan modelinin kısmi bir tersine döndürülmesini temsil ediyor: ABD şimdi hedeflenmiş kamu-özel ortaklıklarını (PPP) kullanarak tedarik zincirini yeniden sabitliyor ve nominal büyüme yaratıyor, Çin ise küresel hakimiyetini sürdürmek için artan elektrik ve sanayi kullanıyor.

Ancak (Amerika'daki) uygulama hâlâ dengesiz, politik kısıtlamalara tabi, kaynak verimliliği düşük ve coğrafi dağılım hatalı (örneğin, su kaynaklarının kıt olduğu Arizona'da yarı iletken fabrikası inşa etmek). Yine de, bu felsefi değişim belirleyicidir.

7. Sosyal Sözleşme ve Siyasi Yansıma

Kırk yıllık finansal optimizasyonun sonuçları, varlık serveti ve ücret geliri arasındaki büyük farkta açıkça görülmektedir. Konut ve hisse senetleri şimdi GSYİH'nın tarihsel olarak en yüksek payını alırken, reel ücretler ise duraksamaktadır.

Eğer fırsatların yeniden dağıtımı yoksa - transfer ödemeleri yoluyla değil, mülkiyet yoluyla - siyasi istikrar zayıflar. Gümrüklerden sanayi milliyetçiliğine kadar, popülizm ve korumacılık hareketlerinin yükselişi, ekonomik dışlanmanın bir belirtisidir. Amerika da bu durumdan muaf değil, bu deneyin öncüsü oluyor.

8. Gelecek: Duraklama, Ulusal Kapitalizm ve Seçici Büyüme

Bu (not: mevcut sistemi kastetmektedir) tek bir “Minsky anı” değil (Minsky moment), aksine kademeli bir aşınmayı ifade etmektedir - daha düşük reel getiri, yavaş “özelleştirme” (de-equitization) ve politik müdahale ile yönetilen rastgele dalgalanmalar.

Dikkat Çekici Ana Temalar:

Kamu kredilerinin baskın durumu: Açığın devam etmesiyle birlikte, “sıkıştırma etkisi” devam edecektir.

Endüstriyel geri dönüş (re-onshoring): Hükümet, sübvansiyonlar aracılığıyla nominal büyümeyi teşvik ediyor.

Özel kredi doygunluğu: Sonunda kar marjlarının daralması ve bireysel temerrütler (idiosyncratic defaults) ortaya çıkacaktır.

Hisse senedi duraklaması: Sermayenin büyüme yerine belirsizliği takip etmesiyle birlikte, on yılı aşkın bir süre boyunca değerleme kat sayısında bir daralma görülecektir.