الفشل الهيكلي للرأسمالية الأمريكية: لماذا لم يعد رأس المال يستثمر، بل يحب الإقراض فقط؟

العنوان الأصلي: “العواقب الهيكلية للنمو”

المؤلف: arndxt، KOL التشفير

ترجمة: لوك، ميديا مارز

السوق لن يصحح نفسه. الحكومة مرة أخرى أصبحت جزءًا من وظيفة الإنتاج.

النهاية ليست انهيارًا، بل تراجع يمكن التحكم فيه - نظام مالي يعتمد على السيولة الانعكاسية (reflexive liquidity) وهياكل السياسات (policy scaffolding) للبقاء، وليس على إعادة الاستثمار الإنتاجي.

تدخل الاقتصاد الأمريكي عصر “الرأسمالية المُدارة” (managed capitalism): تتراجع الأسهم، وتسيطر الديون، وتصبح السياسات محرك النمو الجديد، بينما أصبحت المالية هي الاقتصاد نفسه.

يمكن أن يتم خلق النمو الاسمي، لكن الإنتاجية الحقيقية تحتاج إلى إعادة بناء العلاقة بين رأس المال، والعمالة، والابتكار. بدون ذلك، يستمر النظام في البقاء، لكنه لم يعد ينتج فوائد مركبة.

1. التحول الهيكلي في تشكيل رأس المال

لقد كان سوق الأسهم، في السابق، المحرك الأساسي للرأسمالية الأمريكية، لكنه الآن يعاني من فشل نظامي، مما يجعله غير قادر على توفير رأس المال القابل للوصول للعديد من الشركات الأمريكية. والنتيجة هي أن رأس المال قد انتقل بشكل كبير إلى الائتمان الخاص، الذي أصبح الآن بالفعل مُوزِّع رأس المال في السوق الوسطى والقطاعات كثيفة رأس المال.

لا يزال الاكتتاب العام (إصدار الأسهم العامة) عند أدنى مستوى له منذ عقود، بينما تجاوز حجم إدارة الأصول للديون الخاصة (AUM) 1.7 تريليون دولار، وهو ما يعكس نهاية دورة مالية متقدمة. تميل الشركات بشكل متزايد إلى الديون بدلاً من الأسهم، ليس لأنها تتمتع بائتمان أفضل، ولكن بسبب انهيار هيكل السوق العامة: انخفاض السيولة، تركيز الاستثمارات السلبية، وأرقام التقييم العقابية لنماذج الأصول الثقيلة (asset-heavy models) جعلت من الإدراج غير مجدٍ اقتصادياً.

هذا يخلق حلقة تحفيز مشوهة: لا أحد يريد الميزانية العمومية. تهيمن نماذج الأعمال ذات الأصول الخفيفة والبحث عن الإيجارات على إطار التقييم، بينما تتوق الابتكارات كثيفة رأس المال إلى تمويل الأسهم. في الوقت نفسه، لقد قبلت الائتمانات الخاصة نموذج “استحواذ الأصول”: سيكسب المقرضون في كل الأحوال - إما من خلال تحقيق هوامش ربح عالية عند نجاح المشروع، أو من خلال الاستيلاء على الأصول الصلبة عند مواجهة المشروع لمشاكل.

2. عصر المالية

هذه الاتجاه هو ذروة تجربة “التجاوز المالي” (hyper-financialization) التي استمرت أربعين عامًا. نظرًا لأن معدلات الفائدة كانت هيكليًا لفترة طويلة أقل من معدلات النمو، لم يسعى المستثمرون لتحقيق العوائد من خلال الاستثمارات الإنتاجية، بل من خلال زيادة قيمة الأصول المالية وتوسيع الرافعة المالية.

النتائج الرئيسية:

تستخدم الأسر القيمة المتزايدة للأصول لتعويض stagnation في نمو الأجور.

تولي الشركة أولوية قصوى لمصلحة المساهمين، وتقوم بتعهيد الإنتاج، وتسعى لتحقيق الهندسة المالية.

نما الاقتصاد وفصل الإنتاجية، مع الاعتماد على تضخم الأصول للحفاظ على الطلب.

لقد استنزف هذا الدين “بدون استخدام إنتاجي” (debt without productive use) الأساس الصناعي المحلي، وخلق اقتصادًا مُحسَّنًا للعوائد على رأس المال (returns on capital) بدلاً من العوائد على العمل (returns to labor).

3. تأثير الضغط ومرآة الائتمان

لقد زاد نظام المالية في عصر ما بعد الجائحة من تفاقم هذه المشكلة. لقد أدى إصدار ديون السيادة القياسية إلى “إخراج” المقترضين الخاصين من سوق الائتمان العام، مما دفع رأس المال نحو هيكل الإقراض الخاص.

تقوم صناديق الائتمان الخاصة الآن بتسعير القروض استنادًا إلى الفارق العام الذي تم ضغطه بشكل مصطنع، مما يخلق حلقة تغذية راجعة انعكاسية:

انخفاض الإصدار العام → المشترين المعتمدين (Mandated buyers) يطاردون الإمدادات ذات العوائد المرتفعة المحدودة → تضييق الفارق → إعادة تسعير الائتمان الخاص (أقل) → المزيد من الإصدارات تتجه نحو الطروحات الخاصة → تعزيز الدورة.

في الوقت نفسه، فإن الضمان الضمني للاعتمادات الشركات من الاحتياطي الفيدرالي منذ عام 2020 قد شوه القيمة المعلوماتية للاختلافات في السعر نفسها. لم يعد يتم تسعير مخاطر التخلف عن السداد من قبل السوق، بل يتم إدارتها بواسطة السياسات.

4. مشكلة الاستثمار السلبي

أدى ظهور الاستثمار السلبي إلى مزيد من تدمير اكتشاف الأسعار. أصبحت التدفقات المالية المعتمدة على المؤشرات تهيمن على حجم التداول في الأسهم، مما يركز الملكية في أيدي عدد قليل من مديري الأصول الذين تبلغ قيمتهم تريليونات، والذين تحفيزاتهم متجانسة، وتخضع للمعايير.

نتيجة ذلك هي:

تعاني الشركات المدرجة ذات القيمة السوقية الصغيرة والمتوسطة من أزمة جفاف هيكلي في السيولة.

انهار نطاق تغطية أبحاث الأسهم.

سوق الطرح العام الأولي قد انكمش، وحل محله جولات التمويل الخاص المتأخرة (الدورة F، الدورة G، إلخ)، ولا يمكن للمستثمرين العموميين المشاركة.

لقد تم استبدال اتساع السوق وحيويته بالاحتكار من قبل القلة والسيولة الخوارزمية، مما سيخلق تجمعات من التقلبات عندما يحدث عكس في تدفق الأموال.

5. ضغط الابتكار

تظهر التجانس المالي (Financial homogeneity) أيضًا في الاقتصاد الحقيقي. يحتاج نظام الرأسمالية الصحي إلى آليات تحفيز غير متجانسة (heterogeneous) - يسعى رواد الأعمال والمقرضون والمستثمرون إلى تحقيق أهداف وأطر زمنية مختلفة. ومع ذلك، فإن الهيكل السوقي اليوم يضغط على تحمل المخاطر إلى بعد واحد فقط: تعظيم العائدات تحت قيود المخاطر.

تاريخيًا، ازدهرت الابتكارات في الأماكن التي تتداخل فيها الصناعات المتنوعة وهياكل رأس المال. والآن، ينهار هذا النظام البيئي، “الجميع يقرض، لا أحد يستثمر”، مما يقلل من “الابتكار العرضي” (serendipitous innovation) ونمو الإنتاجية على المدى الطويل.

6. ضرورة السياسات الصناعية الجديدة

مع تآكل هذه الهيكلية لإمكانات النمو العضوي، بدأت الدولة تعود لتكون اللاعب الاقتصادي الرئيسي. من قانون الرقائق (CHIPS Act) إلى الدعم الأخضر، يتم استخدام السياسة الصناعية المالية لتعويض فشل تشكيل رأس المال الخاص.

هذا يمثل جزءًا من انقلاب النموذج الأمريكي الصيني: حيث تستخدم الولايات المتحدة الآن شراكات خاصة عامة مستهدفة (PPP) لإعادة ربط سلسلة التوريد وخلق نمو اسمي، بينما تستخدم الصين الطاقة الفائضة والصناعة للحفاظ على هيمنتها العالمية.

ومع ذلك، فإن التنفيذ (في الولايات المتحدة) لا يزال غير متوازن، ويقيدها السياسة، وكفاءتها في استخدام الموارد منخفضة، وتوزيعها الجغرافي غير مناسب (على سبيل المثال، بناء مصانع أشباه الموصلات في ولاية أريزونا التي تعاني من ندرة المياه). ومع ذلك، فإن هذا التحول الفلسفي هو حاسم.

7. العقد الاجتماعي والانعكاس السياسي

تظهر عواقب تحسين المالية على مدى أربعين عامًا بوضوح في الفجوة الكبيرة بين ثروات الأصول ودخل الرواتب. بلغت حصة الإسكان والأسهم من الناتج المحلي الإجمالي مستويات تاريخية جديدة، بينما ظلت الأجور الحقيقية ثابتة.

إذا لم يكن هناك إعادة توزيع للفرص - ليس من خلال التحويلات المالية، ولكن من خلال الملكية - فسوف تتعرض الاستقرار السياسي للتآكل. من الرسوم الجمركية إلى الوطنية الصناعية، يعتبر صعود الحركات الشعبوية والحماية أحد أعراض الحرمان الاقتصادي. الولايات المتحدة ليست محصنة، فهي تقود هذه التجربة.

8. آفاق: الركود، الرأسمالية الوطنية والنمو الانتقائي

هذا (ملاحظة: تشير إلى النظام الحالي) ليس “لحظة مينيكسي” واحدة، بل يعني تآكلًا تدريجيًا - عوائد فعلية أقل، “إزالة حقوق الملكية” ببطء، وتقلبات عرضية تُدار من خلال التدخل السياسي.

الموضوعات الرئيسية التي تستحق الاهتمام:

الهيمنة على الائتمان العام: مع استمرار العجز، سيستمر “أثر الإزاحة”.

إعادة التصنيع المحلي (re-onshoring): الحكومة تدفع النمو الاسمي من خلال الدعم.

تشبع الائتمان الخاص: سيظهر في النهاية ضغط على هوامش الربح وحالات تخلف فردية (idiosyncratic defaults).

توقف الأسهم: مع سعي رؤوس الأموال وراء اليقين بدلاً من النمو، ستظهر ضغوط على مضاعفات التقييم تستمر لمدة تصل إلى عشر سنوات.